序論：好文章的創(chuàng)作是一個(gè)不斷探索和完善的過(guò)程，我們?yōu)槟扑]十篇資產(chǎn)證券化的起源范例，希望它們能助您一臂之力，提升您的閱讀品質(zhì)，帶來(lái)更深刻的閱讀感受。

篇（1）

中小企業(yè)信貸資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)主要是信用風(fēng)險(xiǎn)，包括違約風(fēng)險(xiǎn)與提前償付本息風(fēng)險(xiǎn)：

1.違約風(fēng)險(xiǎn) 違約風(fēng)險(xiǎn)是借款人在合同規(guī)定的還款周期內(nèi)不能按時(shí)償還本息，導(dǎo)致基礎(chǔ)資產(chǎn)池的現(xiàn)金流收入下降的風(fēng)險(xiǎn)。中小企業(yè)多數(shù)是民營(yíng)企業(yè)，通常存在經(jīng)營(yíng)管理不規(guī)范、財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)制度欠缺、主營(yíng)業(yè)務(wù)不明確等問(wèn)題，違約風(fēng)險(xiǎn)往往明顯高于大企業(yè)。2.提前償付本息風(fēng)險(xiǎn) 提前償付風(fēng)險(xiǎn)是借款人在合同規(guī)定的還款周期內(nèi)提前償還本息，導(dǎo)致基礎(chǔ)資產(chǎn)池的現(xiàn)金流收入欠穩(wěn)定的風(fēng)險(xiǎn)。在整個(gè)在償還期的后半段，本金償還為主要償還部分。提前償付行為將使信貸資產(chǎn)證券化后期發(fā)生無(wú)現(xiàn)金流支持或現(xiàn)金流不充足難以維系償付，導(dǎo)致SPV無(wú)法向投資人支付本息。

二、風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估模型

本案例涉及固定早償率模型。固定早償率（CPR）是以抵押品余額為條件來(lái)測(cè)算早償率。單月清償率（SMM）是一個(gè)月內(nèi)提前償還的抵押貸款額度占原計(jì)劃抵押貸款本金的總額度的比率，公式為：SMM=（當(dāng)月實(shí)際償還額一當(dāng)月計(jì)劃償還額 ）/（月初未償還額一當(dāng)月計(jì)劃償還本額）

CPR是用年率表示的SMM，它們之間的換算公式為：

SMM值與CPR值與本金提前償付的風(fēng)險(xiǎn)成正比，值越大意味著債務(wù)人提前償付貸款本金的概率風(fēng)險(xiǎn)越高。

三、浙元08一期產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)控制分析

浙元08一期產(chǎn)品是浙商銀行于2008年發(fā)行、額度為6.96億元的中小企業(yè)信貸資產(chǎn)支持證券，其基礎(chǔ)資產(chǎn)池由浙商銀行發(fā)放的中小企業(yè)貸款構(gòu)成。產(chǎn)品分為優(yōu)先A（評(píng)級(jí)AAA）、優(yōu)先B（評(píng)級(jí)A）和次級(jí)檔（未評(píng)級(jí)），金額分別為5.50億元（占比79%）、0.66億元（占比9.5%）和0.80億元（占比11.5%），前兩檔到期日為2009年7月26日，第三檔到期日為2009年10月26日，期限均不超過(guò)1年。

（一）基礎(chǔ)資產(chǎn)池的構(gòu)建 浙元08一期入池資產(chǎn)均是浙商銀行的正常類貸款，客戶資信優(yōu)良且抵押品足額，貸款本息償還方式是利息按月償付或按季償付，本金按合同約定到期一次還清，屬于銀行的優(yōu)質(zhì)信貸資產(chǎn)。單筆貸款的本金額度限定在50萬(wàn)到4000萬(wàn)之間，單個(gè)借款人的入池貸款本金比重最高是5.74%，前5大借款人貸款本金額度比重之和是27.28%，未出現(xiàn)貸款集中于少數(shù)借款人的情況，可抑制貸款集中性風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生。

（二）交易結(jié)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)緩釋 浙元一期證券采用優(yōu)先級(jí)/次級(jí)權(quán)益的交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)，即通過(guò)現(xiàn)金流有效分層實(shí)現(xiàn)內(nèi)部信用增級(jí)。優(yōu)先A級(jí)證券的本息償付順序在優(yōu)先B級(jí)與次級(jí)證券之前，而優(yōu)先B級(jí)證券的本息償付在優(yōu)先A級(jí)之后，但在次級(jí)證券之前。

（三）投資者資質(zhì)優(yōu)良 在優(yōu)先A級(jí)中，12.72%的投資者為非銀行金融機(jī)構(gòu)，其中交銀施羅德貨幣基金占比7.27%，該基金擁有較強(qiáng)的銀行業(yè)背景，信用風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別和抗風(fēng)險(xiǎn)能力較強(qiáng)；在B級(jí)證券中，75.03%的投資來(lái)自兩家信托公司，其中中信信托占比37.56%，中融國(guó)際信托占比37.46%，兩者在信托領(lǐng)域均有較高資質(zhì)。

四、產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)控制的不足

1.借款人的行業(yè)分布 本單產(chǎn)品的入池貸款所對(duì)應(yīng)的借款人行業(yè)分布在紡織品與皮革制造業(yè)、零售業(yè)、建筑與房地產(chǎn)業(yè)、餐飲與居民及其他服務(wù)業(yè)等13個(gè)行業(yè)門類，紡織業(yè)與皮革制造業(yè)未償還本金占比為26.67%，建筑與房地產(chǎn)業(yè)未償還本金占比為15.56%，機(jī)械制造業(yè)占比為13.33% ，前三個(gè)行業(yè)未償還本金加總占比達(dá)55.29%，占資產(chǎn)池比例在一半以上。綜上，借款人行業(yè)分布存在一定的行業(yè)集中度，且行業(yè)與宏觀經(jīng)濟(jì)聯(lián)系緊密，隱藏著較大的行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)。

2.借款人的區(qū)域分布 借款人全部集中在浙江省境內(nèi)，借款人未償還本金額度在杭州地區(qū)、寧波地區(qū)、金華地區(qū)和湖州地區(qū)的占比分別為51%、19.7%、13.2%和9.3%，前3大區(qū)域占比之和達(dá)到84%，集中度屬于高級(jí)別水平。

五、浙元08一期產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)管理建議

針對(duì)上述分析暴露出的問(wèn)題，本產(chǎn)品可采取以下風(fēng)險(xiǎn)管理措施：

（一）完善債務(wù)人的信用風(fēng)險(xiǎn)管理 針對(duì)違約風(fēng)險(xiǎn)，主要利用商業(yè)銀行征信系統(tǒng)中的企業(yè)信用記錄，強(qiáng)化對(duì)債務(wù)人的借款動(dòng)機(jī)及還款信用、能力的審查，對(duì)于早償風(fēng)險(xiǎn)管理，可以設(shè)定特殊貸款合同條款，比如鎖住、對(duì)提前償付征收罰金等條款。鎖住是銀行貸款合同約定，貸款發(fā)放后一段時(shí)間內(nèi)禁止提前償付，可有效防范債務(wù)人提前償付風(fēng)險(xiǎn)；提前償付罰金條款，是指在鎖定還款期到期后，債務(wù)人提前還款必須支付罰金彌補(bǔ)貸款者（或投資者）損失。具體是根據(jù)提前償付額度乘以一定百分比計(jì)算出提前償付罰金，并且這個(gè)百分比是伴隨著時(shí)間而逐步下降。

（二）完善交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì) 應(yīng)遵照基礎(chǔ)資產(chǎn)的分散化原則來(lái)構(gòu)建資產(chǎn)池， SPV需要對(duì)購(gòu)入資產(chǎn)合理配置，并做到防止某類資產(chǎn)比重過(guò)高，降低資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)集中度，以規(guī)避同類行業(yè)資產(chǎn)過(guò)多引起資產(chǎn)相關(guān)性偏高的風(fēng)險(xiǎn)，降低資產(chǎn)波動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，將損失降到最低。

（三）提高外部信用增級(jí)措施 產(chǎn)品已實(shí)現(xiàn)高檔級(jí)/低檔級(jí)的分層結(jié)構(gòu)、儲(chǔ)備資金、超額擔(dān)保等內(nèi)部信用增級(jí)措施，但外部信用增級(jí)措施明顯不夠。外部信用增級(jí)一般以第三方機(jī)構(gòu)提供擔(dān)保，如多方出資建立風(fēng)險(xiǎn)資金池、保險(xiǎn)公司提供擔(dān)保、現(xiàn)金抵押儲(chǔ)備等方式擔(dān)保，當(dāng)損失達(dá)到特定額度，第三方機(jī)構(gòu)承諾給第一層級(jí)證券提供損失保護(hù)。如通過(guò)購(gòu)買企業(yè)貸款保險(xiǎn)，把風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁給保險(xiǎn)公司，給全部債務(wù)人的還款提供擔(dān)保：SPV與銀行簽訂協(xié)議，約定出售貸款的銀行對(duì)企業(yè)貸款質(zhì)量提供擔(dān)保，一旦出現(xiàn)企業(yè)主動(dòng)違約情形，SPV對(duì)貸款出售銀行是具有追索權(quán)。

篇（2）

中圖分類號(hào)：F038.1 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

一、資產(chǎn)證券化的概念及起源

資產(chǎn)證券化是20世紀(jì)最重要的金融創(chuàng)新之一。一般而言，證券化是指對(duì)一組流動(dòng)性較差的資產(chǎn)進(jìn)行一系列的組合，使其能夠產(chǎn)生穩(wěn)定并可預(yù)見(jiàn)的現(xiàn)金流收益，再加上適當(dāng)?shù)男庞迷鰪?qiáng)，將其預(yù)期現(xiàn)金流的收益權(quán)轉(zhuǎn)變?yōu)榭稍诮鹑谑袌?chǎng)上流動(dòng)、信用等級(jí)較高的債券型證券的技術(shù)和過(guò)程。狹義的資產(chǎn)證券化是指信貸資產(chǎn)證券化。根據(jù)被證券化資產(chǎn)種類的不同，信貸資產(chǎn)證券化可以劃分為住宅抵押貸款支持證券化（MBS ）和資產(chǎn)支持證券化（ABS ）。

資產(chǎn)證券化作為一項(xiàng)金融技術(shù)，最早起源于美國(guó)。在1970年，世界上第一個(gè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品―住房抵押貸款證券由美國(guó)政府國(guó)民抵押貸款協(xié)會(huì)正式發(fā)行。目前，資產(chǎn)證券化已經(jīng)被許多國(guó)家和地區(qū)作為一種融資手段而廣泛使用。

二、資產(chǎn)證券化在各國(guó)的發(fā)展?fàn)顩r與特點(diǎn)

（一）美國(guó)資產(chǎn)證券化的發(fā)展與特點(diǎn)。

美國(guó)的資產(chǎn)證券化始于20世紀(jì)70年代，是美國(guó)債券市場(chǎng)的重要組成部分，目前資產(chǎn)證券化存量規(guī)模占美國(guó)債券市場(chǎng)的25%～35%，發(fā)行規(guī)模占美國(guó)債券發(fā)行的30%～50%。在2007年，美國(guó)的資產(chǎn)證券化達(dá)到頂峰，擁有了11.1萬(wàn)億美元的總規(guī)模，之后在次貸危機(jī)的影響下，總規(guī)模有所下降，2011年證券化規(guī)模10.2萬(wàn)億美元，2012年的規(guī)模約8.96萬(wàn)億美元，占GDP比重大約為55%。

目前，資產(chǎn)證券化的步伐已逐漸發(fā)展到其他領(lǐng)域，用于擔(dān)保抵押的資產(chǎn)也擴(kuò)大到汽車貸款、信用卡業(yè)務(wù)與其他應(yīng)收賬款。不僅如此，資產(chǎn)證券化工具的使用機(jī)構(gòu)也不再只有金融機(jī)構(gòu)，一些制造商、甚至基礎(chǔ)設(shè)施的開(kāi)發(fā)者也開(kāi)始使用資產(chǎn)證券化這一金融工具。美國(guó)資產(chǎn)證券化的發(fā)展有以下幾方面的特點(diǎn)：一.政府的支持是推動(dòng)資產(chǎn)證券化快速發(fā)展的重要力量。二.激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)與持續(xù)不斷的創(chuàng)新是使美國(guó)資產(chǎn)證券化持續(xù)發(fā)展的重要因素。三.法律的支持和相關(guān)的稅收減免優(yōu)惠是鼓勵(lì)資產(chǎn)證券化發(fā)展的重要保障。總的來(lái)說(shuō)，美國(guó)資產(chǎn)證券化的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)就是以金融危機(jī)為契機(jī)，由政府推動(dòng)為先導(dǎo)，把民間發(fā)展作為后續(xù)的一場(chǎng)金融創(chuàng)新過(guò)程。

（二）歐洲資產(chǎn)證券化的發(fā)展與特點(diǎn)。

歐洲在世界上是僅次于美國(guó)的第二大資產(chǎn)證券化市場(chǎng)。在歐洲各國(guó)中，由于英國(guó)在法律制度和文化環(huán)境方面與美國(guó)最為接近，其受美國(guó)影響較大，較易吸收美國(guó)經(jīng)驗(yàn)。因此，其資產(chǎn)證券化發(fā)展的最早，規(guī)模也是最大的。而其他國(guó)家的法律屬于大陸法系，以間接融資為主，資產(chǎn)證券化發(fā)展的相對(duì)滯后。意大利僅次于英國(guó)，是歐洲的第二大資產(chǎn)證券化市場(chǎng)，這一市場(chǎng)最顯著的特征就是政府部門的強(qiáng)力推動(dòng)。法國(guó)資產(chǎn)證券化的法律框架在1988年頒布，其后又有了多次修改，但法國(guó)資產(chǎn)證券化的發(fā)展并不是太好，資產(chǎn)證券化總發(fā)行量?jī)H占?xì)W洲的4%。歐洲的資產(chǎn)證券化發(fā)展主要有以下幾方面特點(diǎn)：一.市場(chǎng)機(jī)制在英國(guó)證券化發(fā)展的過(guò)程中起到了重要的促進(jìn)作用。二.政府的支持與積極的法制建設(shè)是意大利證券化市場(chǎng)不斷發(fā)展的主要因素。

（三）亞洲資產(chǎn)證券化的發(fā)展與特點(diǎn)。

亞太地區(qū)的資產(chǎn)證券化自20世紀(jì)80年代建立以來(lái)穩(wěn)健發(fā)展，是除美國(guó)、歐洲之外的世界第三大MBS市場(chǎng)。其資產(chǎn)證券化過(guò)程被1997的亞洲金融危機(jī)分為兩個(gè)發(fā)展階段。在金融危機(jī)發(fā)生前，亞太地區(qū)的資產(chǎn)證券化還屬于初步嘗試階段，這一方面是由于這段時(shí)間亞太地區(qū)經(jīng)濟(jì)上持續(xù)平穩(wěn)增長(zhǎng)，金融風(fēng)險(xiǎn)未受到太大的關(guān)注。另一方面，許多亞洲國(guó)家開(kāi)放了本國(guó)的一些市場(chǎng)，吸引了大量的外資流入，使得金融行業(yè)的資金充足，因此對(duì)資產(chǎn)證券化并沒(méi)有迫切的需求。金融危機(jī)以后，在社會(huì)經(jīng)濟(jì)環(huán)境的重大變化和政府推動(dòng)的雙重促進(jìn)下，資產(chǎn)證券化進(jìn)入了快速發(fā)展階段，例如成立各種具有政府背景的基金為資產(chǎn)支持證券擔(dān)保。在亞洲，日本是第一個(gè)開(kāi)展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的國(guó)家，早在1973年就推出了“房貸債權(quán)信托”，截止2012年第三季度，日本的資產(chǎn)證券化余額達(dá)到179.4萬(wàn)億日元。亞太地區(qū)的資產(chǎn)證券化主要具有以下幾方面特點(diǎn)（1）資產(chǎn)證券化的發(fā)展經(jīng)歷較長(zhǎng)時(shí)期的探索。（2）政策環(huán)境和相關(guān)稅收法規(guī)的制定是開(kāi)展資產(chǎn)證券化的關(guān)鍵因素。（3）國(guó)際投資銀行的積極態(tài)度極大地推動(dòng)了亞太地區(qū)資產(chǎn)證券化的發(fā)展。

三、資產(chǎn)證券化國(guó)際經(jīng)驗(yàn)對(duì)我國(guó)的啟示

在我國(guó)，準(zhǔn)資產(chǎn)證券化的實(shí)踐源于上個(gè)世紀(jì)80年代末，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品涉及到多個(gè)領(lǐng)域。然而，截止到目前，我國(guó)資產(chǎn)證券化市場(chǎng)發(fā)展的卻不盡如人意。目前，我國(guó)在開(kāi)展資產(chǎn)證券化的道路上存在著以下障礙：（1）法制環(huán)境不健全。（2）資產(chǎn)證券化專業(yè)人才不足。（3）缺乏權(quán)威的信用評(píng)估體系。四.金融基礎(chǔ)設(shè)施還不完善。總結(jié)資產(chǎn)證券化發(fā)展的國(guó)際經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，開(kāi)展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)必須要具備法律、會(huì)計(jì)制度、稅收制度、資產(chǎn)評(píng)估等方面的一系列條件。為了進(jìn)一步推動(dòng)我國(guó)資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的發(fā)展，我們可以從資產(chǎn)證券化發(fā)展較為成熟國(guó)家學(xué)習(xí)一些成功的經(jīng)驗(yàn)。

（一）發(fā)揮政府在資產(chǎn)證券化中的重要性。

從資產(chǎn)證券化在世界范圍的發(fā)展歷程來(lái)看，與發(fā)達(dá)國(guó)家的創(chuàng)新歷程不同，因?yàn)榭梢越梃b發(fā)達(dá)國(guó)家已有的成熟技術(shù)，新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體的資產(chǎn)證券化發(fā)展速度較快；但這些新興經(jīng)濟(jì)體在資本市場(chǎng)以及制度框架方面的存在欠缺，這成為其發(fā)展的最大障礙。資產(chǎn)證券化的實(shí)現(xiàn)依存于復(fù)雜的金融工程技術(shù)，同時(shí)也需要法律的支持。在制度框架構(gòu)造、監(jiān)督管理環(huán)節(jié)和法律法規(guī)建設(shè)方面，政府都將發(fā)揮無(wú)法替代的作用，因此可以借助政府和國(guó)家信用實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)證券化。

（二）建立和完善信用評(píng)價(jià)體系。

完善的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，是美國(guó)資產(chǎn)證券化市場(chǎng)健康發(fā)展的保障。客觀、獨(dú)立的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)資產(chǎn)證券化過(guò)程。目前，中國(guó)的信用評(píng)級(jí)體系仍不完善，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的體制和組織形式達(dá)不到中立、規(guī)范的要求，此外，能夠被市場(chǎng)投資者普遍接受并認(rèn)可的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，在我國(guó)較少。因此，盡快完善信用評(píng)級(jí)體系，這將為我國(guó)的資產(chǎn)證券化發(fā)展創(chuàng)造良好條件。

（三）注重人才培養(yǎng)以建立技術(shù)支持。

資產(chǎn)證券化是一種技術(shù)性要求強(qiáng)、專業(yè)化程度高的融資工具，需要大量具有專業(yè)知識(shí)的金融人才。因此，我國(guó)應(yīng)加大對(duì)專業(yè)金融人才大培養(yǎng)，以期為資產(chǎn)證券化提供技術(shù)支持。

（四）培育規(guī)范的中介機(jī)構(gòu)并加強(qiáng)監(jiān)管。

資產(chǎn)證券化過(guò)程中，中介機(jī)構(gòu)的聲譽(yù)至關(guān)重要。一個(gè)成功的證券化項(xiàng)目是多家中介機(jī)構(gòu)的合作的結(jié)果。在培育中介機(jī)構(gòu)的同時(shí)也要設(shè)立一定的機(jī)構(gòu)從業(yè)準(zhǔn)入門檻，規(guī)范執(zhí)業(yè)行為，并配合必要的監(jiān)控和引導(dǎo)，以提高服務(wù)質(zhì)量和水平。

（作者：中央財(cái)經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院研究生）

參考文獻(xiàn)：

篇（3）

資產(chǎn)證券化的必要性

深化金融制度改革的目標(biāo)。中國(guó)實(shí)行經(jīng)濟(jì)體制改革以來(lái)，金融資源迅速生成，快速增長(zhǎng)。但是，由于實(shí)施戰(zhàn)略滯后于金融改革，導(dǎo)致金融和經(jīng)濟(jì)的發(fā)展與金融資源配置的需要不相適應(yīng)。資產(chǎn)證券化是以特定資產(chǎn)組合或特定現(xiàn)金流為支持，發(fā)行可交易證券的一種融資形式。傳統(tǒng)的證券發(fā)行是以企業(yè)為基礎(chǔ)，而資產(chǎn)證券化則是以特定的資產(chǎn)池為基礎(chǔ)發(fā)行證券。因此，如何通過(guò)深化金融體制改革，最大限度地發(fā)揮金融對(duì)經(jīng)濟(jì)的促進(jìn)作用，成為理論研究和實(shí)踐迫切需要解決的問(wèn)題。

應(yīng)對(duì)全球調(diào)整的需要。中國(guó)于2001年加入WTO，這有助于中國(guó)融入整個(gè)世界金融體系，但也對(duì)中國(guó)的企業(yè)帶來(lái)了更大的挑戰(zhàn)。通過(guò)資產(chǎn)證券化，發(fā)起者能夠補(bǔ)充資金，用來(lái)進(jìn)行另外的投資。資產(chǎn)證券化有助于將流動(dòng)性較差的資產(chǎn)通過(guò)證券化處理進(jìn)行交易，這樣做可以提高資產(chǎn)的流動(dòng)性。就中國(guó)金融系統(tǒng)目前的狀況而言，資產(chǎn)證券化是提高金融系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)抵抗力的重要途徑，并在一定程度上分散了企業(yè)的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。

滿足企業(yè)融資管理的需求。資產(chǎn)證券化還為發(fā)起者提供了更為靈活的財(cái)務(wù)管理模式。這使發(fā)起者可以更好地進(jìn)行資產(chǎn)負(fù)債管理，使資產(chǎn)與負(fù)債得到精確、有效的匹配。資產(chǎn)證券化可以使商業(yè)銀行通過(guò)將一些期限較長(zhǎng)、流動(dòng)性不足的資產(chǎn)出售來(lái)減少商業(yè)銀行不必要的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。更重要的是，商業(yè)銀行通過(guò)資產(chǎn)證券化可以獲得較為穩(wěn)定的資金來(lái)源，不僅可以降低風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)可以改進(jìn)商業(yè)銀行的資產(chǎn)負(fù)債水平。資產(chǎn)證券化還將證券發(fā)起以及資金的服務(wù)功能進(jìn)行區(qū)分，分別由各個(gè)機(jī)構(gòu)承擔(dān)，這有利于體現(xiàn)各金融機(jī)構(gòu)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，便于確立金融機(jī)構(gòu)各自的競(jìng)爭(zhēng)策略。新發(fā)或增發(fā)股權(quán)憑證會(huì)稀釋原有的股東權(quán)益。企業(yè)財(cái)務(wù)信息公開(kāi)是傳統(tǒng)融資手段的前提，而財(cái)務(wù)信息是核心商業(yè)機(jī)密，公開(kāi)意味著信息也暴露在競(jìng)爭(zhēng)者面前，因此在融資時(shí)要權(quán)衡考慮。通過(guò)資產(chǎn)證券化，公司就能夠采用非公司負(fù)債型的融資手段，為企業(yè)解決財(cái)務(wù)問(wèn)題提供新的途徑。

有利于降低資產(chǎn)成本。對(duì)于資金籌集者而言，資產(chǎn)證券化的方式可以提供成本更低的資金來(lái)源，一般來(lái)說(shuō)資產(chǎn)證券化籌集到的資金比通過(guò)其他市場(chǎng)方式籌集的資金成本更低，其原因是發(fā)起者通過(guò)資產(chǎn)證券化獲得的金融工具信用等級(jí)更高，所以發(fā)起者支付的利益就更低，從而可以有效降低資金成本。在資產(chǎn)證券化過(guò)程中，投資者購(gòu)買的是由資產(chǎn)擔(dān)保證券組成的資產(chǎn)組合的整體信用質(zhì)量，因而資產(chǎn)證券化的資金成本較低。

企業(yè)資產(chǎn)證券化融資的特有優(yōu)勢(shì)

增強(qiáng)企業(yè)資產(chǎn)的流動(dòng)性。資產(chǎn)證券化可以有效提高企業(yè)資產(chǎn)的流動(dòng)性，有助于將流動(dòng)性較差的資產(chǎn)通過(guò)證券化處理，從而進(jìn)行交易。因而，企業(yè)可以通過(guò)將一些流動(dòng)性較差的資產(chǎn)通過(guò)資產(chǎn)證券化的方式進(jìn)行轉(zhuǎn)化，轉(zhuǎn)變成為證券來(lái)進(jìn)行交易，可以大大提高企業(yè)資產(chǎn)的流動(dòng)性。

提高企業(yè)的負(fù)債能力。資產(chǎn)證券化是資產(chǎn)擔(dān)保的證券融資過(guò)程，是一項(xiàng)創(chuàng)新的融資技術(shù)。狹義的資產(chǎn)證券化指的是將缺乏流動(dòng)性但可以產(chǎn)生穩(wěn)定的可預(yù)見(jiàn)未來(lái)現(xiàn)金流的資產(chǎn)，按照某種共同特征分類，形成資產(chǎn)組合，并以這些資產(chǎn)為擔(dān)保發(fā)行可在二級(jí)市場(chǎng)上交易的固定收益證券，據(jù)以融通資金的技術(shù)和過(guò)程。在資產(chǎn)證券化的過(guò)程中，未來(lái)可以實(shí)現(xiàn)的現(xiàn)金流入是確定的，因而可以大大提升企業(yè)的償債能力。

降低融資風(fēng)險(xiǎn)。破產(chǎn)隔離的融資結(jié)構(gòu)安排保證了資產(chǎn)證券化融資是以特定的金融資產(chǎn)而不是以發(fā)起人的整體信用作為支付保證和信用基礎(chǔ)的，從而完全消除了企業(yè)破產(chǎn)的影響。資產(chǎn)證券化交易中，對(duì)投資者的償付利息以及歸還本金都與企業(yè)的破產(chǎn)情況無(wú)關(guān)，因而可以降低投資者的信用風(fēng)險(xiǎn)。與資產(chǎn)證券化相比，資產(chǎn)擔(dān)保權(quán)益證券不以公司產(chǎn)權(quán)為基礎(chǔ)進(jìn)行償還，而是以被證券化的資產(chǎn)進(jìn)行償還，因而資產(chǎn)證券化就可以把資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行分散，可以把資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)讓更多的投資者來(lái)承擔(dān)，可以大大降低交易中的借貸風(fēng)險(xiǎn)。

節(jié)約融資成本。資產(chǎn)證券化的方式可以提供成本更低的資金渠道，一般來(lái)說(shuō)資產(chǎn)證券化籌集到的資金比通過(guò)其他市場(chǎng)籌集的資金成本要更低，其原因是發(fā)起者通過(guò)資產(chǎn)證券化獲得的金融工具信用等級(jí)更高，所以發(fā)起者支付的利益就更低，從而可以有效降低資金成本。所以在資產(chǎn)證券化的過(guò)程中，投資者購(gòu)買的是資產(chǎn)擔(dān)保證券組成的資產(chǎn)組合的整體信用質(zhì)量，因而資產(chǎn)證券化的資金成本較低。同時(shí)，資產(chǎn)證券化運(yùn)用成熟的交易架構(gòu)和信用增級(jí)手段，改善了證券發(fā)行的條件；較高信用等級(jí)的資產(chǎn)擔(dān)保證券在發(fā)行時(shí)不必通過(guò)折價(jià)銷售，或者提高發(fā)行利率等增加成本的手段來(lái)吸引投資者的投資意愿。一般情況下，資產(chǎn)擔(dān)保證券總能以高于或等于面值的價(jià)格發(fā)行，支付的手續(xù)費(fèi)也比原始權(quán)益人發(fā)行類似證券的手續(xù)費(fèi)低。

增大信息披露彈性。正如前文所言，相應(yīng)的財(cái)務(wù)信息公開(kāi)是企業(yè)進(jìn)行傳統(tǒng)融資的前提條件，還要受相關(guān)部門的監(jiān)管。資產(chǎn)證券化一方面可以改善資產(chǎn)的流動(dòng)性，不限制資金用途，融資金額也不受企業(yè)凈資產(chǎn)的限制，具有較大彈性。另一方面，相對(duì)于其他融資途徑而言，在證券化融資中，對(duì)投資者的還本付息不受企業(yè)的破產(chǎn)影響，從而降低了投資者的信用風(fēng)險(xiǎn)。

資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)及防范對(duì)策

風(fēng)險(xiǎn)的表現(xiàn)形式。企業(yè)在享受資產(chǎn)證券化融資帶來(lái)的優(yōu)勢(shì)的同時(shí)，該融資方式也帶來(lái)了一定的風(fēng)險(xiǎn)，主要表現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：

評(píng)級(jí)風(fēng)險(xiǎn)。首先，存在著一般的國(guó)際評(píng)級(jí)風(fēng)險(xiǎn)。資產(chǎn)證券化起源于美國(guó)，而我國(guó)的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展較晚，資產(chǎn)證券化的發(fā)展程度遠(yuǎn)遠(yuǎn)不如美國(guó)，存在著與美國(guó)相同的風(fēng)險(xiǎn)，如，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)監(jiān)管不力、尋租行為、評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)缺乏自我約束力等等。其次還存在著另類評(píng)級(jí)風(fēng)險(xiǎn)，由于我國(guó)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)不夠完善，因此常常借助于國(guó)外的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，一方面國(guó)外評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)存在壟斷性，導(dǎo)致價(jià)格高昂。另一方面，國(guó)外評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)中國(guó)的國(guó)情不是完全了解，因此會(huì)帶來(lái)評(píng)級(jí)風(fēng)險(xiǎn)。

監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)。這里主要指混業(yè)監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)和業(yè)務(wù)外包風(fēng)險(xiǎn)。混業(yè)經(jīng)營(yíng)的弊端有：金融控股公司資本金不充足，監(jiān)管部門之間缺乏合作與協(xié)調(diào)；金融業(yè)務(wù)間風(fēng)險(xiǎn)相互傳染；金融主體間的業(yè)務(wù)難融合；公司內(nèi)部管理困難等等。業(yè)務(wù)外包已經(jīng)成為資產(chǎn)證券化發(fā)展的重要內(nèi)容，業(yè)務(wù)外包能提高組織效率、降低經(jīng)營(yíng)成本、提高核心競(jìng)爭(zhēng)力，但也能給企業(yè)帶來(lái)潛在的風(fēng)險(xiǎn)。

道德風(fēng)險(xiǎn)。道德風(fēng)險(xiǎn)的形成有兩種原因，一種是由于缺乏償付能力；另一種是利用權(quán)力進(jìn)行投資。前者是一種被動(dòng)型的道德風(fēng)險(xiǎn)，而后者卻是一種主動(dòng)型的道德風(fēng)險(xiǎn)。在我國(guó)，道德風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生的主要原因是制度的執(zhí)行不力，往往導(dǎo)致這樣一個(gè)結(jié)果：好的政策在貫徹時(shí)偏離了初衷。

資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)的防范對(duì)策。首先，構(gòu)建資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警系統(tǒng)。“證券化風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警系統(tǒng)”是衡量證券化項(xiàng)目運(yùn)作過(guò)程中某種狀態(tài)偏離預(yù)警線的強(qiáng)弱程度，發(fā)出預(yù)警信號(hào)并提前采取防范措施的系統(tǒng)。它能使證券化結(jié)構(gòu)中的參與者在風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生之前得到預(yù)警，從而做好預(yù)防風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生，縮小風(fēng)險(xiǎn)范圍，降低風(fēng)險(xiǎn)損失等工作。作為資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)控制的第一道防火墻，資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警系統(tǒng)是一項(xiàng)很重要的工作。從發(fā)達(dá)國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)控制的成功案例看，風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警系統(tǒng)的建立能起到事半功倍的效果。

其次，建立金融突發(fā)事件應(yīng)急機(jī)制。各國(guó)政府或央行的注資、融資等救助行為，本質(zhì)上是將不良金融資產(chǎn)放到了社會(huì)公共資產(chǎn)負(fù)債表上，將金融系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)社會(huì)化，換句話說(shuō)是讓全社會(huì)承擔(dān)了部分商業(yè)損失，讓全社會(huì)承擔(dān)了部分商業(yè)化風(fēng)險(xiǎn)，這種救助容易讓更多的金融機(jī)構(gòu)產(chǎn)生依賴心理，進(jìn)而引發(fā)道德風(fēng)險(xiǎn)。因此從這個(gè)角度來(lái)講，救助應(yīng)該有一個(gè)合適的尺度，這個(gè)尺度越小越好，重要的工作應(yīng)該放在事前的監(jiān)管上。

再次，警惕“軟政權(quán)化”的侵蝕。所謂“軟政權(quán)化”是指有法不依，執(zhí)法不嚴(yán)，違法不究，政府及其職能部門形同虛設(shè)。在“軟政權(quán)化”模式下，一些集團(tuán)利用自己壟斷優(yōu)勢(shì)，產(chǎn)生各種尋租行為以獲取非法收益，而這種尋租活動(dòng)又導(dǎo)致“軟政權(quán)化”加劇，形成惡性循環(huán)。中國(guó)處于資產(chǎn)證券化發(fā)展的初期，由于制度的不健全，很容易受到“軟政權(quán)化”的影響，腐敗、尋租等不良行為在所難免。其后果輕則阻礙資產(chǎn)證券化的發(fā)展，重則影響整體國(guó)民經(jīng)濟(jì)。

最后，謹(jǐn)慎借鑒國(guó)外經(jīng)驗(yàn)。美國(guó)是資產(chǎn)證券化起源的國(guó)家，也是金融市場(chǎng)最成熟的國(guó)家，我們應(yīng)該積極借鑒其相關(guān)經(jīng)驗(yàn)。雖然目前我國(guó)金融市場(chǎng)體系和相關(guān)制度都不完善，但我國(guó)金融業(yè)的發(fā)展應(yīng)該循序漸進(jìn)，對(duì)金融衍生品的選取應(yīng)該從簡(jiǎn)單到復(fù)雜。對(duì)國(guó)外經(jīng)驗(yàn)借鑒要堅(jiān)持兩個(gè)原則，一是堅(jiān)持金融創(chuàng)新，認(rèn)為美國(guó)次貸危機(jī)爆發(fā)元兇是金融創(chuàng)新，這種觀點(diǎn)是不可取的，縱觀發(fā)達(dá)國(guó)家發(fā)展歷史，其經(jīng)濟(jì)發(fā)展的主要推動(dòng)力是技術(shù)和金融創(chuàng)新。二是慎重金融創(chuàng)新，過(guò)度資產(chǎn)證券化和高杠桿操作是美國(guó)次貸危機(jī)爆發(fā)的主要原因，我們應(yīng)吸取教訓(xùn)。

篇（4）

【關(guān)鍵詞】資產(chǎn)證券化；理論；實(shí)踐；風(fēng)險(xiǎn)

1國(guó)外研究成果綜述

國(guó)外從20世紀(jì)70年代開(kāi)始對(duì)資產(chǎn)證券化進(jìn)行研究，主要從資產(chǎn)證券化定義、動(dòng)因、風(fēng)險(xiǎn)、定價(jià)及收益等角度進(jìn)行分析，對(duì)資產(chǎn)證券化結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)已深入到利用計(jì)量模型進(jìn)行實(shí)證分析的層面，理論研究相當(dāng)成熟。

1.1資產(chǎn)證券化的定義

美國(guó)投資銀行家 Lewis S.Ranier（1977）首先提出“資產(chǎn)證券化”（Asset Securitization）這個(gè)概念。James A.Rosenthal & Juan M.Ocampo（1988）認(rèn)為，廣義的證券化是指一切以證券為媒介的一般化現(xiàn)象。“證券化之父”Frank J.Fabzzi教授認(rèn)為資產(chǎn)證券化可被視為一個(gè)過(guò)程，通過(guò)該過(guò)程將具有同類性質(zhì)的貸款、租賃合約、應(yīng)收賬款、分期付款合同以及其它缺乏流動(dòng)性的資產(chǎn)打包成可在市場(chǎng)流通的帶息證券。

1.2資產(chǎn)證券化的動(dòng)因

上個(gè)世紀(jì)50年代，Anrrowand Debreu 運(yùn)用數(shù)理統(tǒng)計(jì)分析方法，證明了經(jīng)濟(jì)主體可以利用有價(jià)證券來(lái)防范金融風(fēng)險(xiǎn)，從而為金融資產(chǎn)證券化的理論動(dòng)因提供了依據(jù)。Steven L.Schwarcz（1994）將資產(chǎn)證券化視為一種“煉金術(shù)”，即通過(guò)資產(chǎn)證券化的運(yùn)作原理與機(jī)制，企業(yè)可以通過(guò)SPV從資本市場(chǎng)上籌得資金，從而降低融資成本。Claire A.Hill（1996）認(rèn)為資產(chǎn)證券化過(guò)程中的風(fēng)險(xiǎn)隔離機(jī)制可以有效降低信息成本。

上述相關(guān)理論主要是按實(shí)踐進(jìn)程發(fā)展延伸的，相對(duì)集中于論述證券化某一單一方面的社會(huì)經(jīng)濟(jì)功能。與此同時(shí)，很多國(guó)外學(xué)者從綜合性角度對(duì)資產(chǎn)證券化的積極效應(yīng)進(jìn)行了考證。JureSkarabot（2001）指出證券化是公司價(jià)值最大化的最優(yōu)選擇；Gorton & Haubrick（2003）論證了流動(dòng)性假說(shuō)理論，提出商業(yè)銀行的證券化能力可以影響其流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的大小；UgoAlbertazzi（2011）發(fā)現(xiàn)證券化市場(chǎng)能夠提供有效轉(zhuǎn)移信貸風(fēng)險(xiǎn)的工具。

1.3資產(chǎn)證券化的風(fēng)險(xiǎn)

大量國(guó)外學(xué)者運(yùn)用蒙特卡洛分析、期權(quán)定價(jià)和偏微方程等數(shù)理方法，對(duì)資產(chǎn)證券化過(guò)程中的風(fēng)險(xiǎn)與收益進(jìn)行了定量分析。關(guān)于資產(chǎn)證券化的風(fēng)險(xiǎn)，主要研究了三方面：資產(chǎn)證券化的風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量、風(fēng)險(xiǎn)控制和風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管。

關(guān)于風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量，國(guó)外對(duì)信貸資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)的研究較多。信貸資產(chǎn)證券化的風(fēng)險(xiǎn)來(lái)自基礎(chǔ)資產(chǎn)的信用風(fēng)險(xiǎn)和交易結(jié)構(gòu)的證券化風(fēng)險(xiǎn)，投資者在進(jìn)行投資決策時(shí)，主要關(guān)注的是資產(chǎn)支持證券的信用風(fēng)險(xiǎn)。

關(guān)于風(fēng)險(xiǎn)控制，普遍認(rèn)為其實(shí)質(zhì)是風(fēng)險(xiǎn)隔離。Gortona & Pennacchi（1995）提出y行對(duì)貸款者的審查和監(jiān)督將隨著貸款風(fēng)險(xiǎn)的轉(zhuǎn)移而弱化。Hugh Thomas（2001）指出資產(chǎn)證券化自始至終與金融機(jī)構(gòu)的貸款有著不可分割的關(guān)系，資產(chǎn)證券化的信用風(fēng)險(xiǎn)治理應(yīng)回歸到基礎(chǔ)資產(chǎn)的信用風(fēng)險(xiǎn)治理中。

關(guān)于風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管，該問(wèn)題在2008年金融危機(jī)后成為學(xué)術(shù)界討論的熱點(diǎn)。Mark Fagan（2009）研究了資產(chǎn)證券化的法律和金融體系，從全球視角評(píng)估了資產(chǎn)證券化監(jiān)管效果。James R.Barth（2013）指出金融監(jiān)管部門犯下的錯(cuò)誤以及對(duì)既有監(jiān)管缺陷的無(wú)視，在一定程度上使得金融體系的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)累積，最終導(dǎo)致了金融危機(jī)的爆發(fā)。

2國(guó)內(nèi)研究成果綜述

我國(guó)從上個(gè)世紀(jì)90年代就開(kāi)始了資產(chǎn)證券化的嘗試，于2005年開(kāi)始推進(jìn)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)試點(diǎn)，相關(guān)的理論研究也同時(shí)逐步深入。總體來(lái)看，我國(guó)關(guān)于資產(chǎn)證券化的研究主要經(jīng)歷了四個(gè)階段。

2.1資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)試點(diǎn)前的引進(jìn)探討階段

張超英（1998）在其著作《資產(chǎn)證券化――原理.實(shí)務(wù).實(shí)例》第一次系統(tǒng)地對(duì)資產(chǎn)證券化的原理、評(píng)級(jí)、會(huì)計(jì)、稅收問(wèn)題以及資產(chǎn)證券化國(guó)外經(jīng)驗(yàn)等方面進(jìn)行介紹。汪利娜（2002）詳細(xì)分析了資產(chǎn)證券化的美國(guó)、加拿大、歐洲和香港模式，并結(jié)合我國(guó)金融市場(chǎng)的實(shí)際情況提出了適合我國(guó)抵押貸款證券化的可行模式。在發(fā)展模式問(wèn)題上，陳裘逸（2003）提出發(fā)展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)應(yīng)該從我國(guó)的基本國(guó)情出發(fā)，不一定要照搬美國(guó)的“真實(shí)出售”模式，可以考慮采用從屬參與模式。

該階段主要引進(jìn)介紹國(guó)外資產(chǎn)證券化基本理論，并從實(shí)踐角度探討我國(guó)開(kāi)展資產(chǎn)證券化的可行性和潛在問(wèn)題。

2.2資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)試點(diǎn)中的深入研究階段

洪艷蓉（2006）認(rèn)為在試點(diǎn)階段，由于我國(guó)目前特定的金融市場(chǎng)環(huán)境所造成的發(fā)生于不同監(jiān)管主體和市場(chǎng)主體之間的制度競(jìng)爭(zhēng)利弊共存，應(yīng)該通過(guò)制度協(xié)調(diào)來(lái)營(yíng)造健康市場(chǎng)。梁志峰（2008）運(yùn)用制度經(jīng)濟(jì)學(xué)的觀點(diǎn)和方法，從提前償付與違約行為、風(fēng)險(xiǎn)隔離制度和現(xiàn)金流管理等角度研究了證券化風(fēng)險(xiǎn)管理問(wèn)題，并提出相應(yīng)對(duì)策。

該階段主要以資產(chǎn)證券化結(jié)構(gòu)為切入點(diǎn)，深入剖析我國(guó)證券化實(shí)踐的現(xiàn)狀與不足，提出相關(guān)建議。

2.3金融危機(jī)后的重新審視階段

2008年金融危機(jī)后，國(guó)內(nèi)學(xué)者對(duì)資產(chǎn)證券化進(jìn)行了重新審視，形成了大量的反思性文獻(xiàn)。李明偉（2008）從資產(chǎn)證券化的復(fù)雜性、真實(shí)銷售和信用風(fēng)險(xiǎn)分散功能三個(gè)方面闡述資產(chǎn)證券化作為創(chuàng)新融資工具所具有的內(nèi)在缺陷。溫馨（2009）認(rèn)為資產(chǎn)證券化在過(guò)度擴(kuò)張中可能出現(xiàn)異化，因?yàn)槠渚哂酗L(fēng)險(xiǎn)創(chuàng)造和風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避的內(nèi)在矛盾。

該階段理論界開(kāi)始反思資產(chǎn)證券化存在的先天缺陷，集中研究了監(jiān)管、制度和風(fēng)險(xiǎn)等方面的問(wèn)題。

2.4近年來(lái)的繼續(xù)發(fā)展階段

近年來(lái)，隨著美國(guó)次貸危機(jī)影響的逐漸淡去，資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)又重新活躍起來(lái)，相關(guān)研究也逐漸豐富起來(lái)。巴曙松（2013）指出我國(guó)的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)正處于二次發(fā)展時(shí)期，各項(xiàng)業(yè)務(wù)的試點(diǎn)范圍也在慢慢擴(kuò)大。趙燕（2015）研究我國(guó)個(gè)人住房抵押貸款發(fā)現(xiàn)其存在貸前審查不規(guī)范、貸后管理忽視等問(wèn)題，進(jìn)而提出通過(guò)購(gòu)買保險(xiǎn)轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)、利用計(jì)算機(jī)技術(shù)加強(qiáng)管理等有效建議。

該階段主要針對(duì)我國(guó)資產(chǎn)證券化的實(shí)踐特點(diǎn)和現(xiàn)實(shí)問(wèn)題進(jìn)行了大量深入研究，并取得了豐碩的成果。

3總結(jié)與評(píng)價(jià)

國(guó)外對(duì)資產(chǎn)證券化理論的研究起步較早，伴隨著其實(shí)踐領(lǐng)域資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的不斷演進(jìn)和創(chuàng)新，其相關(guān)理論研究也不斷深入，研究方法和研究結(jié)果具有鮮明的創(chuàng)新性。國(guó)內(nèi)研究起步于向西方的借鑒與學(xué)習(xí)，伴隨著我國(guó)資產(chǎn)證券化試點(diǎn)實(shí)踐的發(fā)展而呈現(xiàn)出階段性特征。

總體來(lái)看，目前對(duì)于資產(chǎn)證券化的國(guó)內(nèi)外研究主要集中于某一角度或某個(gè)方面的解讀，系統(tǒng)深入的整體性研究并不多見(jiàn)。

參考文獻(xiàn)：

篇（5）

一、引言

資產(chǎn)證券化與金融穩(wěn)定有著非常緊密的關(guān)系。資產(chǎn)證券化的積極推進(jìn)，有利于金融的穩(wěn)定；反過(guò)來(lái)，金融形勢(shì)越穩(wěn)定，資產(chǎn)證券化也越能順利地開(kāi)展。

二、資產(chǎn)證券化的介紹

資產(chǎn)證券化作為一項(xiàng)金融技術(shù)，最早起源于美國(guó)。1968年美國(guó)國(guó)民抵押協(xié)會(huì)為了擺脫儲(chǔ)蓄存款大量提取所造成的流動(dòng)性困境，首次公開(kāi)發(fā)行“過(guò)手證券”，它的推出改變了銀行傳統(tǒng)的“資金出借者”的角色，使銀行同時(shí)具有了"資產(chǎn)出售者"的職能。

通常，資產(chǎn)證券化指的是將缺乏流動(dòng)性但預(yù)期能夠產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)，通過(guò)重新組合，轉(zhuǎn)變?yōu)榭梢栽谫Y本市場(chǎng)上轉(zhuǎn)讓和流通的證券，進(jìn)而提高金融資源(主要是信貸資源)的配置效率。資產(chǎn)證券化的過(guò)程較為復(fù)雜，涉及發(fā)起人、SPV(specialurposevehicle)、信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)、投資者等諸多方面。

盡管資產(chǎn)證券化的形式多樣，但其核心理念是一致的，具備以下特點(diǎn):

資產(chǎn)證券化產(chǎn)品是通過(guò)的一個(gè)特設(shè)機(jī)構(gòu)——特殊目的實(shí)體（specialpurposevehicle，SPV）來(lái)實(shí)現(xiàn)；

資產(chǎn)證券化產(chǎn)品在基礎(chǔ)資產(chǎn)發(fā)起人的會(huì)計(jì)處理上表現(xiàn)為資產(chǎn)出售（asssetsale），而不是債務(wù)融資（debtfainancing）；

在資產(chǎn)證券化交易中，需要為投資者提供基礎(chǔ)資產(chǎn)的維護(hù)服務(wù)（servicing）；

資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的信用主要取決于基礎(chǔ)抵押資產(chǎn)的信用（vreditoftheunderlyingasset）；

資產(chǎn)證券化差品通常需要進(jìn)行信用增級(jí)（creditenhancement）。

在上述過(guò)程中，SPV起著舉足輕重的作用。SPV是一個(gè)具有信托性質(zhì)的實(shí)體，實(shí)現(xiàn)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的隔離，其設(shè)立的目的是為了從資產(chǎn)出售方（發(fā)起人）購(gòu)買回收的現(xiàn)金流（基礎(chǔ)資產(chǎn)），購(gòu)買資金來(lái)源于向投資者發(fā)行收益權(quán)證（certificateofbeneficialinterest），即這產(chǎn)支持證券。

信用增級(jí)的方式包括內(nèi)部信用增級(jí)和外部信用增級(jí)兩種方式。內(nèi)部信用增級(jí)的方法有:通過(guò)現(xiàn)金流分層實(shí)現(xiàn)信用增級(jí)，即將所發(fā)行證券分為不同的級(jí)別，優(yōu)先級(jí)證券將首先得到償付，從而將優(yōu)先級(jí)證券的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移給次級(jí)證券持有人，提高優(yōu)先級(jí)證券的信用級(jí)別；外部信用增級(jí)則主要通過(guò)第三方對(duì)標(biāo)的資產(chǎn)進(jìn)行擔(dān)保等增級(jí)過(guò)程。最后，要由權(quán)威信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行信用評(píng)級(jí)，資產(chǎn)證券化一般要求投資級(jí)以上的評(píng)級(jí)。SPV另一方面的作用是通過(guò)方案設(shè)計(jì)可以將這部分資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)從發(fā)起人那里轉(zhuǎn)移出去，可以設(shè)定“如果SPV內(nèi)的資產(chǎn)不夠償還投資者的投資，那么投資者不擁有或只擁有部分不足額部分資產(chǎn)的追索權(quán)”，從而將原來(lái)由發(fā)起人承擔(dān)的全部或部分風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移到投資者身上。

資產(chǎn)證券化在本質(zhì)上是一種金融創(chuàng)新。國(guó)際清算銀行（BIS）將金融創(chuàng)新分為四類：風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移型創(chuàng)新、提高流動(dòng)型創(chuàng)新、信用創(chuàng)造型創(chuàng)新和權(quán)益增加型創(chuàng)新。而資產(chǎn)證券化則具有前三種創(chuàng)新的特征;技術(shù)水平的提高和政府機(jī)構(gòu)的支持起了重要作用。

資產(chǎn)證券化中兩大核心原理：

（一）、資產(chǎn)重組原理

資產(chǎn)重組是資產(chǎn)的所有者或支配者為實(shí)現(xiàn)發(fā)行證券的目標(biāo)，根據(jù)資產(chǎn)重組原理，運(yùn)用一定的方式與手段，對(duì)其資產(chǎn)進(jìn)行重新配置與組合的行為。資產(chǎn)的原始權(quán)益人對(duì)自己所擁有的能夠產(chǎn)生未來(lái)現(xiàn)金流的資產(chǎn)進(jìn)行組合，形成資產(chǎn)池。資產(chǎn)重組原理的一個(gè)重要內(nèi)容是資產(chǎn)的選擇。

（二）、風(fēng)險(xiǎn)隔離原理

風(fēng)險(xiǎn)隔離原理的核心內(nèi)容是在資產(chǎn)證券化中，通過(guò)基礎(chǔ)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)和其他資產(chǎn)(主要是基礎(chǔ)資產(chǎn)原始所有人的其他資產(chǎn))風(fēng)險(xiǎn)的隔離，提高資本運(yùn)營(yíng)的效率，從而給資產(chǎn)證券化各參與方帶來(lái)收益。風(fēng)險(xiǎn)隔離主要以“真實(shí)銷售”或“信托”方式實(shí)現(xiàn)。造基礎(chǔ)資產(chǎn)，并根據(jù)融資需要選擇適于證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)組成資產(chǎn)池，然后將其以真實(shí)銷售的方式轉(zhuǎn)移給特殊目的公司或者將該基礎(chǔ)資產(chǎn)設(shè)定為信托財(cái)產(chǎn)，由受托人直接持有該基礎(chǔ)資產(chǎn)。

三、資產(chǎn)證券化的對(duì)金融穩(wěn)定的作用

其實(shí)從資產(chǎn)證券化對(duì)金融體系的穩(wěn)定作用是從分散風(fēng)險(xiǎn)和增加流動(dòng)性體現(xiàn)，資產(chǎn)證券化降低風(fēng)險(xiǎn)中最重要的是風(fēng)險(xiǎn)隔離原理，通過(guò)風(fēng)險(xiǎn)隔離，把基礎(chǔ)資產(chǎn)原始所有人不愿或不能承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移到愿意而且能夠承擔(dān)的人那里去，從而達(dá)到分散風(fēng)險(xiǎn)的目的。同時(shí)風(fēng)險(xiǎn)隔離的緣故，使得風(fēng)險(xiǎn)不會(huì)從資產(chǎn)出售者轉(zhuǎn)移到資產(chǎn)證券的持有者，出售者并不具有索取權(quán)，在證券發(fā)行人和投資者之間構(gòu)筑了一道防火墻。

（一）、資產(chǎn)證券化能夠改善銀行信貸期限結(jié)構(gòu)，同時(shí)提高金融系統(tǒng)的穩(wěn)定性。近年來(lái)，由于住房抵押貸款以及其他長(zhǎng)期借款的增加，以及對(duì)于投資的熱衷等原因使得銀行資產(chǎn)長(zhǎng)期化、負(fù)債短期化趨勢(shì)明顯，信貸期限結(jié)構(gòu)錯(cuò)配問(wèn)題十分突出。盡管期限轉(zhuǎn)換原本是銀行或金融中介的主要功能之一，但隨著整個(gè)資本市場(chǎng)環(huán)境的日益復(fù)雜化，銀行很難完全駕御期限錯(cuò)綜復(fù)雜形成的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、利率風(fēng)險(xiǎn)。

（二）、資產(chǎn)證券化能促進(jìn)銀行體系轉(zhuǎn)變盈利模式，提高資本充足率。中國(guó)傳統(tǒng)銀行業(yè)依靠存、貸款利差生存，隨著資本市場(chǎng)發(fā)展、競(jìng)爭(zhēng)加劇，國(guó)際銀行業(yè)已出現(xiàn)向服務(wù)收費(fèi)轉(zhuǎn)變的潮流。信貸資產(chǎn)證券化后，銀行將相應(yīng)的資產(chǎn)和利差轉(zhuǎn)給投資者，自己繼續(xù)管理貸款、收取管理費(fèi)用，既能更好地發(fā)揮其行業(yè)優(yōu)勢(shì)，又能轉(zhuǎn)變盈利模式。資產(chǎn)真正轉(zhuǎn)移后，銀行為承擔(dān)業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)而準(zhǔn)備的資本金可相應(yīng)減少，資本充足率會(huì)有所提高。

（三）、資產(chǎn)證券化能健全市場(chǎng)定價(jià)機(jī)制，合理分散信用風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)前，社會(huì)融資過(guò)度依賴銀行貸款，主要依靠銀行來(lái)判斷風(fēng)險(xiǎn)、配置資金并承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，不利于資源的優(yōu)化配置和金融的整體穩(wěn)定。實(shí)施信貸資產(chǎn)證券化，有利于金融資源的優(yōu)化配置。

（四）、推動(dòng)資本市場(chǎng)發(fā)展，增加投資者的選擇。當(dāng)前，我國(guó)金融改革正處在由間接融資為主向間接融資和直接融資并重、單一銀行體系向多元市場(chǎng)體系過(guò)渡的過(guò)程中。信貸資產(chǎn)證券化將有穩(wěn)定現(xiàn)金流但缺乏流動(dòng)性的信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)變?yōu)榱鲃?dòng)性較高的有價(jià)證券，為證券市場(chǎng)提供新的投資品種，有利于促進(jìn)多層次資本市場(chǎng)的發(fā)展和完善。

（五）、適應(yīng)金融對(duì)外開(kāi)放。國(guó)內(nèi)金融業(yè)即將對(duì)外資金融機(jī)構(gòu)全面開(kāi)放。考慮到資產(chǎn)支持證券在國(guó)外債券市場(chǎng)上所占份額較高，預(yù)計(jì)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)將是外資金融機(jī)構(gòu)進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)的重要形式。國(guó)內(nèi)銀行業(yè)盡早進(jìn)行信貸資產(chǎn)證券化的實(shí)踐與探索，既有利于迎接外資金融機(jī)構(gòu)的競(jìng)爭(zhēng)，也有利于保持市場(chǎng)穩(wěn)定、健康發(fā)展。

四、結(jié)束語(yǔ)

資產(chǎn)證券化為金融服務(wù)業(yè)帶來(lái)了巨大的變革，同時(shí)也給金融機(jī)構(gòu)和金融市場(chǎng)帶來(lái)了新的機(jī)遇和挑戰(zhàn)。資產(chǎn)證券化不僅有利于促進(jìn)金融機(jī)構(gòu)和金融市場(chǎng)的發(fā)展，而且將在解決銀行體系不良資產(chǎn)方面發(fā)揮巨大作用。

當(dāng)然，資產(chǎn)證券化對(duì)許多國(guó)家來(lái)說(shuō)仍屬于較新的業(yè)務(wù)，我們需要認(rèn)真研究其利弊，資產(chǎn)證券化在新興市場(chǎng)的蓬勃發(fā)展指日可待。

參考文獻(xiàn)

[1]趙宇華《資產(chǎn)證券化原理與實(shí)務(wù)》中國(guó)人民大學(xué)出版社2007年

[2]朱武祥蔣殿春張新《中國(guó)公司金融學(xué)》三聯(lián)書(shū)店出版社2005年

篇（6）

1資產(chǎn)證券化概述

資產(chǎn)證券化（AssetSecuritization）是20世紀(jì)70年代以來(lái)國(guó)際金融領(lǐng)域最重要的金融創(chuàng)新之一，它起源于美國(guó)，最初應(yīng)用于住房抵押貸款市場(chǎng)，之后迅速擴(kuò)展到其他領(lǐng)域。許多市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)比較發(fā)達(dá)的國(guó)家以及東南亞等新興市場(chǎng)國(guó)家都采用了這項(xiàng)金融創(chuàng)新技術(shù)，并在實(shí)際運(yùn)用中不斷完善和發(fā)展。

1.1資產(chǎn)證券化的本質(zhì)及運(yùn)作原理

資產(chǎn)證券化的運(yùn)作原理有三個(gè)：第一，資產(chǎn)重組原理是指發(fā)起機(jī)構(gòu)或特殊目的載體（SpecialPurposeVehicle——SPV）為成功發(fā)行證券，采用一定的方式和手段，對(duì)納入資產(chǎn)池中的資產(chǎn)進(jìn)行重新配置與組合，從而實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)收益的重新分割與重組，使之符合資產(chǎn)證券化對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)的要求。第二，風(fēng)險(xiǎn)隔離原理的核心內(nèi)容是在資產(chǎn)證券化過(guò)程中，通過(guò)將基礎(chǔ)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)和其他資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的隔離來(lái)提高資本運(yùn)營(yíng)效率，從而給資產(chǎn)證券化參與各方帶來(lái)收益。第三，信用增級(jí)原理是指在發(fā)行證券之前，由SPV運(yùn)用一定的手段對(duì)將要發(fā)行的證券進(jìn)行整體的信用增級(jí)，這樣可以提高證券化產(chǎn)品的信用級(jí)別，更好地吸引投資者，并且還能降低融資成本。

1.2資產(chǎn)證券化的流程

資產(chǎn)證券化的運(yùn)作流程一般包括：證券化資產(chǎn)的剝離和重組；組建特殊目的載體；發(fā)起人與特殊目的載體簽訂交易合約，將資產(chǎn)組合中的標(biāo)的資產(chǎn)出售給特殊目的載體；信用評(píng)級(jí)與信用增級(jí)；特殊目的載體在經(jīng)過(guò)信用評(píng)級(jí)后，在資本市場(chǎng)上發(fā)行證券、籌集資金；特殊目的載體用發(fā)行證券取得的收入向發(fā)起人支付價(jià)款；實(shí)施資產(chǎn)管理，建立投資者應(yīng)收積累金；特殊目的載體向證券投資者償還債券。

2資產(chǎn)證券化的會(huì)計(jì)確認(rèn)處理

資產(chǎn)證券化不僅給金融業(yè)帶來(lái)了巨大的變化，也給會(huì)計(jì)領(lǐng)域提出了問(wèn)題。資產(chǎn)證券化的問(wèn)題主要是發(fā)起人對(duì)證券化資產(chǎn)的終止確認(rèn)問(wèn)題。即發(fā)起人將資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓給SPV，應(yīng)確認(rèn)為真實(shí)出售將其從發(fā)起人報(bào)表中移除（表外確認(rèn)），還是確認(rèn)為一項(xiàng)融資擔(dān)保保留在發(fā)起人的資產(chǎn)負(fù)債表中（表內(nèi)確認(rèn)）。對(duì)于這一問(wèn)題處理，在國(guó)際上經(jīng)歷了三種處理方法。

2.1風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬分析法

風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬分析法具體做法是：當(dāng)發(fā)起人實(shí)質(zhì)上轉(zhuǎn)讓了與資產(chǎn)相關(guān)的幾乎所有風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬時(shí)，證券化交易被視為銷售，證券化資產(chǎn)將被停止確認(rèn)并移出資產(chǎn)負(fù)債表，通過(guò)證券化所募集的資金則作為轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)的收入，同時(shí)還要確認(rèn)相關(guān)損益；但若發(fā)起人仍保留轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)實(shí)質(zhì)上幾乎所有的風(fēng)險(xiǎn)和收益時(shí)，證券化交易被視為擔(dān)保融資，證券化資產(chǎn)仍繼續(xù)在發(fā)起人資產(chǎn)負(fù)債表中確認(rèn)為一項(xiàng)資產(chǎn)，通過(guò)證券化所募集資金被確認(rèn)為發(fā)起人的負(fù)債。

風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬法強(qiáng)調(diào)只有當(dāng)與某項(xiàng)金融資產(chǎn)相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)與報(bào)酬實(shí)質(zhì)上發(fā)生轉(zhuǎn)移時(shí)，出讓方才終止確認(rèn)該資產(chǎn)。但是隨著資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的日趨復(fù)雜，大多數(shù)情況下風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬并非全部轉(zhuǎn)移。風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬法帶有明顯的形式重于實(shí)質(zhì)傾向，以法律形式作為會(huì)計(jì)確認(rèn)基礎(chǔ)具有較大的主觀意向性，易于被人為操縱。

2.2金融合成分析法

金融合成分析法的核心在于控制權(quán)決定資產(chǎn)的歸屬，而且承認(rèn)金融資產(chǎn)和負(fù)債能分割成不同的組成部分。此法將已經(jīng)確認(rèn)過(guò)的金融資產(chǎn)的終止確認(rèn)問(wèn)題與金融資產(chǎn)的轉(zhuǎn)讓合約所產(chǎn)生的新的金融工具的確認(rèn)問(wèn)題區(qū)分開(kāi)來(lái)。只要資產(chǎn)證券化交易發(fā)生后，發(fā)起人放棄了對(duì)所轉(zhuǎn)讓基礎(chǔ)金融資產(chǎn)的控制權(quán)，資產(chǎn)證券化交易就可認(rèn)為是銷售交易，所轉(zhuǎn)讓的基礎(chǔ)金融資產(chǎn)就應(yīng)該終止確認(rèn)；反之，資產(chǎn)證券化交易發(fā)生后，若發(fā)起人并沒(méi)有放棄對(duì)基礎(chǔ)金融資產(chǎn)的控制權(quán)，則可認(rèn)為是融資活動(dòng)，其所轉(zhuǎn)讓的基礎(chǔ)金融資產(chǎn)就要繼續(xù)保留在發(fā)起人的資產(chǎn)負(fù)債表中。

2.3后續(xù)涉入法

后續(xù)涉入法以“沒(méi)有后續(xù)涉入”作為銷售確認(rèn)標(biāo)準(zhǔn)，拋棄了現(xiàn)行基于“控制權(quán)轉(zhuǎn)讓”的終止確認(rèn)標(biāo)準(zhǔn)。它要求只要轉(zhuǎn)讓方對(duì)被轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)的全部或部分存在任何的后續(xù)涉入，不考慮其后續(xù)涉入的程度，與后續(xù)涉入有關(guān)的這部分資產(chǎn)不符合終止確認(rèn)的條件，視為擔(dān)保融資；不涉及后續(xù)涉入的那部分資產(chǎn)則應(yīng)終止確認(rèn)，視為銷售。與以往的概念不同，后續(xù)涉入法下的被轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)被視為可以分割的單元，并對(duì)每個(gè)細(xì)分的單元考察其是否符合終止確認(rèn)的條件。因此，一項(xiàng)資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓可能導(dǎo)致一部分資產(chǎn)被終止確認(rèn)，另一部分資產(chǎn)則未被終止確認(rèn)。這一做法使資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬的轉(zhuǎn)移與其控制權(quán)的轉(zhuǎn)移達(dá)到統(tǒng)一，更加符合資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的要求，更能反映其實(shí)質(zhì)。

3資產(chǎn)證券化會(huì)計(jì)處理對(duì)財(cái)務(wù)和稅收的影響?yīng)?/p>

3.1財(cái)務(wù)影響?yīng)?/p>

資產(chǎn)證券化會(huì)計(jì)處理可以分為表外處理和表內(nèi)處理兩類。這兩種確認(rèn)方法將帶來(lái)不同的財(cái)務(wù)影響：表外處理將流動(dòng)性較差的證券化資產(chǎn)從資產(chǎn)負(fù)債表中轉(zhuǎn)出的同時(shí)確認(rèn)損益，通常可以降低發(fā)起人的資產(chǎn)負(fù)債率，改善其資本結(jié)構(gòu)，有利于發(fā)起人再融資，且有積極的財(cái)務(wù)影響；表內(nèi)處理將證券化資產(chǎn)保留在資產(chǎn)負(fù)債表內(nèi)，將獲得的資金確認(rèn)為借款，通常會(huì)提高發(fā)起人的資產(chǎn)負(fù)債率，不利于發(fā)起人再融資，具有消極的財(cái)務(wù)影響。

實(shí)踐中，資產(chǎn)證券化的目的在于將流動(dòng)性差的資產(chǎn)轉(zhuǎn)變?yōu)楝F(xiàn)金收入，且多數(shù)公司關(guān)心財(cái)務(wù)報(bào)表的負(fù)債水平，希望保持適度的財(cái)務(wù)杠桿比率。而金融機(jī)構(gòu)為提高資本充足率，也希望減少風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的總額，因此發(fā)起人都傾向于將證券化作為銷售處理。

3.2稅收影響?yīng)?/p>

資產(chǎn)證券化過(guò)程中要涉及的稅種較多，包括所得稅、營(yíng)業(yè)稅、印花稅等。如果將資產(chǎn)證券化作為一項(xiàng)“真實(shí)銷售”作表外處理，發(fā)起人將確認(rèn)相關(guān)的損益。我國(guó)稅法規(guī)定發(fā)起人對(duì)確認(rèn)的收益應(yīng)繳納企業(yè)所得稅，確認(rèn)的損失可沖抵應(yīng)納稅所得。發(fā)起人向SPV轉(zhuǎn)移資產(chǎn)作為銷售資產(chǎn)處理應(yīng)征營(yíng)業(yè)稅，并按購(gòu)銷合同稅率征收印花稅。因資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)往往涉及金額巨大，對(duì)其征收營(yíng)業(yè)稅將帶來(lái)沉重的稅收負(fù)擔(dān)，在一定程度上抵消了證券化融資的成本優(yōu)勢(shì)。另外，如果將資產(chǎn)證券化作為“擔(dān)保融資”來(lái)進(jìn)行表內(nèi)處理，發(fā)起人不確認(rèn)損益，從而不需要繳納所得稅。另外，發(fā)起人向SPV轉(zhuǎn)移資產(chǎn)屬于轉(zhuǎn)移質(zhì)押資產(chǎn)，可以不用繳納營(yíng)業(yè)稅，但應(yīng)按借款合同稅率繳納印花稅。

參考文獻(xiàn)

篇（7）

一、資產(chǎn)證券化的概念及交易流程分析

目前，學(xué)術(shù)界對(duì)于資產(chǎn)證券化并沒(méi)有一個(gè)公認(rèn)的概念，簡(jiǎn)而言之為：將具有穩(wěn)定未來(lái)現(xiàn)金流的缺乏流動(dòng)性的資產(chǎn)集中起來(lái)，重新組合成可以在市場(chǎng)上自由買賣流通的證券的行為。資產(chǎn)證券化對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)的要求至少應(yīng)符合兩個(gè)條件：一是資產(chǎn)必須為缺乏流動(dòng)性或者流動(dòng)性較差，二是資產(chǎn)必須能帶來(lái)可預(yù)見(jiàn)的未來(lái)現(xiàn)金流。

一次完整的資產(chǎn)證券化過(guò)程應(yīng)包含以下十個(gè)步驟：（1）確定基礎(chǔ)資產(chǎn)并組建資產(chǎn)池；（2）設(shè)立特別目的機(jī)構(gòu)（SPV）；（3）發(fā)起人向特殊目的機(jī)構(gòu)（SPV）出售資產(chǎn)；（4）信用增級(jí)；（5）信用評(píng)級(jí)；（6）發(fā)行評(píng)級(jí)；（7）發(fā)行證券；（8）資產(chǎn)支持證券的上市交易；（9）管理資產(chǎn)池；（10）清償證券。

二、資產(chǎn)證券化的風(fēng)險(xiǎn)分析

1.資產(chǎn)證券化的微觀風(fēng)險(xiǎn)

資產(chǎn)證券化微觀風(fēng)險(xiǎn)有很多表現(xiàn)形式，比如利率風(fēng)險(xiǎn)、匯率風(fēng)險(xiǎn)、信用風(fēng)險(xiǎn)、現(xiàn)金流風(fēng)險(xiǎn)、提前償付風(fēng)險(xiǎn)等。本文主要介紹微觀風(fēng)險(xiǎn)中的隔離風(fēng)險(xiǎn)、提前償付風(fēng)險(xiǎn)和法律風(fēng)險(xiǎn)。

資產(chǎn)證券化的實(shí)質(zhì)就是風(fēng)險(xiǎn)隔離，風(fēng)險(xiǎn)隔離在資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)研究中占有重要地位。如果證券化資產(chǎn)不能與發(fā)起人或SPV的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)相隔離，那么發(fā)起人或SPV一旦破產(chǎn)，證券化資產(chǎn)將可能成為發(fā)起人或SPV的資產(chǎn)參加破產(chǎn)清算，從而損害投資者的利益。提前償付風(fēng)險(xiǎn)是指借款人因種種原因在貸款到期之前，償還其部分或全部借款；或借款人破產(chǎn)后其資產(chǎn)被拍賣償債，從而造成貸款者的現(xiàn)金流量出現(xiàn)非預(yù)期性變化，導(dǎo)致其信貸計(jì)劃遭到破壞的風(fēng)險(xiǎn)。法律風(fēng)險(xiǎn)包括欺詐風(fēng)險(xiǎn)、相關(guān)文件或證券失效風(fēng)險(xiǎn)、法律的不確定性和法律條款變化的風(fēng)險(xiǎn)等，屬于非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

2.宏觀風(fēng)險(xiǎn)

（1）金融危機(jī)。資產(chǎn)證券化產(chǎn)生的初始目的是風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移和風(fēng)險(xiǎn)分散，然而，受到利益的驅(qū)使以及在法律制度的漏洞下，資產(chǎn)證券化逐漸被過(guò)度利用和濫用，由此產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)也逐漸被放大，最終會(huì)對(duì)金融市場(chǎng)的穩(wěn)定產(chǎn)生不利影響。

（2）通貨膨脹。資產(chǎn)證券化就是將缺乏流動(dòng)性的資產(chǎn)經(jīng)過(guò)結(jié)構(gòu)化重組，將其轉(zhuǎn)變?yōu)榭梢栽谑袌?chǎng)上自由買賣和流通的證券的行為，但可被證券化的資產(chǎn)的前提條件是必須具有可預(yù)見(jiàn)的未來(lái)現(xiàn)金流。正因?yàn)槿绱耍Y產(chǎn)證券化市場(chǎng)規(guī)模近年來(lái)迅速膨脹，達(dá)到了驚人規(guī)模。這些資產(chǎn)證券化的債券可以作為抵押向銀行貸款，一旦貸款成功，大規(guī)模的貨幣就會(huì)流向市場(chǎng)，最終，如此規(guī)模的貨幣增發(fā)必然導(dǎo)致嚴(yán)重的資產(chǎn)通貨膨脹。

（3）逆向選擇。以美國(guó)的次級(jí)抵押貸款證券化為例，貸款金融機(jī)構(gòu)為獲得高利潤(rùn)，會(huì)降低信貸標(biāo)準(zhǔn)，這樣大量不合格的貸款者獲得金融機(jī)構(gòu)的貸款，產(chǎn)生了逆向選擇。證券化機(jī)構(gòu)又將這些信貸作為基礎(chǔ)資產(chǎn)證券化，通過(guò)獨(dú)特的風(fēng)險(xiǎn)隔離，再加上信用？級(jí)，使得資產(chǎn)支持證券結(jié)構(gòu)變得很復(fù)雜，進(jìn)而透明度降低，導(dǎo)致投資者對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)的價(jià)值、風(fēng)險(xiǎn)等信息了解甚少，市場(chǎng)的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)便成為獲息的唯一渠道。于是投資者通過(guò)選擇那些高收益的證券，使得高風(fēng)險(xiǎn)的次級(jí)抵押貸款盛行，再通過(guò)市場(chǎng)上反復(fù)的交易和買賣證券，風(fēng)險(xiǎn)得到不斷的放大和傳遞，最終可能釀成不可控制的風(fēng)險(xiǎn)。

（4）資產(chǎn)證券化的監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)。資產(chǎn)證券化監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)，是指政府或監(jiān)管部門在監(jiān)管資產(chǎn)證券化運(yùn)作過(guò)程中，由于自身原因或其它不確定原因而造成的各參與方損失的可能性。包括資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的具體經(jīng)濟(jì)損失和社會(huì)福利損失等。

（5）資產(chǎn)證券化的道德風(fēng)險(xiǎn)。由于在資產(chǎn)證券化的過(guò)程中，發(fā)起人可能隱藏資產(chǎn)的負(fù)面信息和債券的交易風(fēng)險(xiǎn)，比如抵押貸款的款項(xiàng)可能是貸給了還貸能力很差的貸款者。另外，信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)在“發(fā)行人付費(fèi)”模式的激勵(lì)下給予超出債券本身信用的評(píng)級(jí)，之后證券發(fā)行機(jī)構(gòu)在沒(méi)有盡職調(diào)查的情況下就直接進(jìn)行了產(chǎn)品的承銷，放松了相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)管理的要求導(dǎo)致資產(chǎn)的高風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移給了沒(méi)有充分信息的投資者。

三、總結(jié)

對(duì)于資產(chǎn)證券化的風(fēng)險(xiǎn)管理，既要從源頭上對(duì)其進(jìn)行控制，也要在其實(shí)施過(guò)程加強(qiáng)管理，比如在住房抵押貸款發(fā)放中，貸款機(jī)構(gòu)要嚴(yán)格要求借款人的貸款標(biāo)準(zhǔn)，提高資產(chǎn)支持證券的產(chǎn)品質(zhì)量，從而從源頭上降低風(fēng)險(xiǎn)；在信用評(píng)級(jí)過(guò)程中要加強(qiáng)監(jiān)管評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)公正合理的執(zhí)業(yè)；在資產(chǎn)支持證券的承銷過(guò)程中承銷商要充分揭示證券的風(fēng)險(xiǎn)等等。在資產(chǎn)證券化的風(fēng)險(xiǎn)管理上政府應(yīng)該扮演重要的角色，政府在加強(qiáng)和完善監(jiān)管體制、構(gòu)筑資產(chǎn)證券化所需要的法律環(huán)境、規(guī)范發(fā)展金融中介機(jī)構(gòu)等方面的措施，對(duì)于資產(chǎn)證券化的健康發(fā)展有著重要意義。

參考文獻(xiàn)：

篇（8）

一、資產(chǎn)證券化定義、發(fā)展及特點(diǎn)

資產(chǎn)證券化是指將缺乏即期流動(dòng)性，但具有可預(yù)期的、穩(wěn)定的未來(lái)現(xiàn)金收入流的資產(chǎn)進(jìn)行組合和信用增級(jí)，并依托該資產(chǎn)（或資產(chǎn)組合）的未來(lái)現(xiàn)金流在金融市場(chǎng)上發(fā)行可以流通的有價(jià)證券的結(jié)構(gòu)性融資活動(dòng)。

美國(guó)是資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)最早起源的地方，資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)距此已經(jīng)有40多年的歷史。中國(guó)的資產(chǎn)證券化最早出現(xiàn)于2002年，但真正受到政府支持是2005年，而后來(lái)隨著美國(guó)次貸危機(jī)的爆發(fā)而停滯。當(dāng)前中國(guó)正處于金融改革的創(chuàng)新時(shí)期，未來(lái)資產(chǎn)證券化發(fā)展將加速。

目前中國(guó)的資產(chǎn)證券化工具主要分兩大類。

（一）信貸資產(chǎn)證券化

由中國(guó)人民銀行、中國(guó)銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會(huì)主管，在銀行間市場(chǎng)發(fā)行，基礎(chǔ)資產(chǎn)為銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)的信貸資產(chǎn)。截至2012年底，中國(guó)已累計(jì)信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品22支，籌資總額達(dá)775.60億元。

（二）企業(yè)資產(chǎn)證券化

由中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)主管，在交易所市場(chǎng)發(fā)行，基礎(chǔ)資產(chǎn)為企業(yè)所擁有的收益權(quán)及債權(quán)資產(chǎn)。截至目前，中國(guó)已累計(jì)發(fā)行企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品13支，籌資總額達(dá)325.05億元。

資產(chǎn)證券化作為一種創(chuàng)新的結(jié)構(gòu)性融資模式，其融資方式也具有靈活、創(chuàng)新的特點(diǎn)，具體的融資特點(diǎn)為：

一是融資的方式具有結(jié)構(gòu)性的特點(diǎn)。首先，資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)需要對(duì)擬資產(chǎn)證券化的資產(chǎn)（以下稱“基礎(chǔ)資產(chǎn)”）進(jìn)行一定的分解，按照基礎(chǔ)資產(chǎn)的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)和回報(bào)利息率的特點(diǎn)，對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)進(jìn)行一定的拆拼和組合，再根據(jù)重新搭配好的資產(chǎn)進(jìn)行定價(jià)，確認(rèn)新的風(fēng)險(xiǎn)和收益；其次，國(guó)有銀行及商業(yè)銀行的中介功能也可以在資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中得到分解和組合，從而將單一的貸款回收風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)化成為多家中機(jī)構(gòu)共擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)和獲取回報(bào)的活動(dòng)。

二是融資的方式具有收入導(dǎo)向性的特點(diǎn)。資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中，基礎(chǔ)資產(chǎn)的收益高低是決定資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)融資規(guī)模的先決條件，其次，當(dāng)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)面向投資和發(fā)行時(shí)，投資和也會(huì)對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)的穩(wěn)健性、預(yù)期現(xiàn)金流量的規(guī)模及資產(chǎn)的優(yōu)良性進(jìn)行考察，從而決定是否購(gòu)買。

三是融資方式具有低成本的特點(diǎn)。資產(chǎn)證券業(yè)務(wù)的融資利率一般低于其他債券類融資業(yè)務(wù)。首先，資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)資產(chǎn)必須經(jīng)過(guò)專業(yè)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的評(píng)級(jí)，并適當(dāng)?shù)牟捎脫?dān)保方式進(jìn)行增級(jí)，增強(qiáng)了債券的發(fā)行條件；其次，通過(guò)設(shè)定優(yōu)先級(jí)及劣后級(jí)分級(jí)的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)方式可以降低投資者的投資風(fēng)險(xiǎn)，有效降低資金成本；所以，資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)很少折價(jià)發(fā)行，且債券發(fā)行支付的傭金費(fèi)用較發(fā)行其他債券類產(chǎn)品低。

二、中國(guó)信貸資產(chǎn)證券化市場(chǎng)發(fā)展

（一）中國(guó)的信貸資產(chǎn)證券化發(fā)展階段

1998年起，金融管理部門和金融機(jī)構(gòu)就開(kāi)始討論在中國(guó)開(kāi)展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的必要性和可能性。

2001年《信托法》頒布實(shí)施，為通過(guò)設(shè)立特定目的信托（SPV）的方式開(kāi)展資產(chǎn)證券化提供了法律空間。

2005年3月21日，中國(guó)建設(shè)銀行和國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行獲得第一批批試點(diǎn)資格，標(biāo)志著中國(guó)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的大幕徐徐拉開(kāi)。12月15日，國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行信貸資產(chǎn)支持證券和建設(shè)銀行的個(gè)人住房抵押貸款支持證券正式發(fā)行，標(biāo)志著中國(guó)信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)的正式開(kāi)始。

2007年4月，國(guó)務(wù)院擴(kuò)大信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)，中國(guó)工商銀行、中國(guó)農(nóng)業(yè)銀行、中國(guó)銀行等六家銀行進(jìn)入試點(diǎn)范圍；9月以后，浦發(fā)銀行、工商銀行、興業(yè)銀行等先后發(fā)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，標(biāo)志第二批資產(chǎn)證券化試點(diǎn)的正式啟動(dòng)。

2008年，次貸危機(jī)引起的金融危機(jī)出現(xiàn)，各金融管理部門態(tài)度謹(jǐn)慎。

2009年至2011年底，信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)發(fā)展暫緩，期間未有新的信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)產(chǎn)品面市。

2012年5月17日，中國(guó)人民銀行，中國(guó)銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會(huì)，財(cái)政部下發(fā)《關(guān)于進(jìn)一步擴(kuò)大信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)有關(guān)事項(xiàng)的通知》，暫緩了四年的信貸資產(chǎn)證券化正式重啟，總規(guī)模500億元，2012年9月7日，國(guó)開(kāi)行發(fā)行重啟后首單產(chǎn)品。

（二）項(xiàng)目發(fā)行情況

截至2012年底，信貸資產(chǎn)證券化發(fā)行規(guī)模合計(jì)約872億元，其中2005年至2008年發(fā)行規(guī)模約668億元，2012年重啟后發(fā)行規(guī)模約205億元。

三、中國(guó)企業(yè)資產(chǎn)證券化市場(chǎng)發(fā)展

（一）中國(guó)企業(yè)資產(chǎn)證券化市場(chǎng)發(fā)展階段回顧

1.2005年8月至2006年8月，第一批試點(diǎn)。2005年8月，“中國(guó)聯(lián)通CDMA網(wǎng)絡(luò)租賃費(fèi)收益計(jì)劃”設(shè)立，第一單專項(xiàng)計(jì)劃業(yè)務(wù)正式誕生。截至2006年8月末，專項(xiàng)計(jì)劃模式的企業(yè)資產(chǎn)證券化共推出9單，募集資金總額達(dá)到260多億元。

2.2006年9月至2009年5月，試點(diǎn)總結(jié)與研討。2006年9月以后，中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)暫停專項(xiàng)計(jì)劃新項(xiàng)目的申報(bào)審批，進(jìn)入總結(jié)階段；2009年3月，中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)組建專門的研究團(tuán)隊(duì)研究和制定相關(guān)制度和管理辦法。

3.2009年5月至2012年，第二批試點(diǎn)。2009年5月，中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)《關(guān)于通報(bào)證券公司企業(yè)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)試點(diǎn)情況的函》，標(biāo)志著企業(yè)資產(chǎn)證券化試點(diǎn)重新啟動(dòng)。2011年8月5日，遠(yuǎn)東二期專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃完成發(fā)行，成為第二批試點(diǎn)中的第一單項(xiàng)目，總規(guī)模12.79億元。

4.2013年3月至今，試點(diǎn)轉(zhuǎn)規(guī)模化。2013年3月15日，中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)公布了《證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》，對(duì)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中基礎(chǔ)資產(chǎn)的資產(chǎn)類型、交易業(yè)務(wù)的結(jié)構(gòu)、交易業(yè)務(wù)的方式等方面進(jìn)行了重新設(shè)計(jì)和定義，進(jìn)一步延伸了資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的范疇。

（二）已發(fā)行項(xiàng)目主要情況

1.項(xiàng)目發(fā)行規(guī)模。自2005年8月至今，共有13個(gè)企業(yè)資產(chǎn)證券化項(xiàng)目順利發(fā)行，累計(jì)融資超過(guò)300億元，其中7個(gè)專項(xiàng)計(jì)劃在深交所協(xié)議交易平臺(tái)掛牌轉(zhuǎn)讓。

2.項(xiàng)目發(fā)行特點(diǎn)。行業(yè)分布方面，截至2011年末資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的基礎(chǔ)資產(chǎn)范圍包括高速公路收費(fèi)、網(wǎng)絡(luò)租賃、設(shè)備租賃、電力銷售、BT項(xiàng)目、污水處理和股權(quán)轉(zhuǎn)讓等相關(guān)的各種掛應(yīng)收賬款或未來(lái)現(xiàn)金流（收益權(quán)），共涉及電信、交通、租賃、電力、市政設(shè)施等5個(gè)行業(yè)。其中，電信行業(yè)發(fā)行額占企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品總發(fā)行額的71%，電力、市政設(shè)施、租賃以及交通行業(yè)占比分別為10%、10%、7%和2%。

在期限結(jié)構(gòu)、交易方面，現(xiàn)有的專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃項(xiàng)目存續(xù)期由60天到64個(gè)月不等。

四、未來(lái)中國(guó)資產(chǎn)證券化的發(fā)展及相關(guān)建議

最近十年，中國(guó)的實(shí)體經(jīng)濟(jì)和虛擬金融獲得了前所未有的發(fā)展，這已經(jīng)為進(jìn)行大規(guī)模的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)打下了良好的市場(chǎng)基礎(chǔ)。從大的角度觀察，中國(guó)的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)日趨完善，資本市場(chǎng)基本建立，資本的流動(dòng)達(dá)到了較高水平；從小的角度看，中國(guó)的大中小企業(yè)及銀行已經(jīng)建立了現(xiàn)代企業(yè)制度和法人治理結(jié)構(gòu)，具備進(jìn)行資產(chǎn)證券化的初始條件。另一方面，自從中國(guó)加入世貿(mào)組織以來(lái)，國(guó)內(nèi)的金融市場(chǎng)不斷進(jìn)行改革開(kāi)放，國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)已與國(guó)際資本市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)了對(duì)接，這也為中國(guó)的資產(chǎn)證券業(yè)務(wù)開(kāi)辟了廣闊的空間。

但是，中國(guó)的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)起步晚，發(fā)展緩慢，各項(xiàng)業(yè)務(wù)的發(fā)展仍處于試點(diǎn)階段，資產(chǎn)證券胡業(yè)務(wù)的發(fā)展還面臨著國(guó)內(nèi)政策的各項(xiàng)約束，未來(lái)的資產(chǎn)證券業(yè)務(wù)的道路仍然很長(zhǎng)。為了保證未來(lái)資本證券化業(yè)務(wù)的蓬勃發(fā)展，政策制定者及資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的參與者仍需要做好以下幾個(gè)方面的工作：

（一）持續(xù)推進(jìn)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，不斷把資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)做大做強(qiáng)

當(dāng)下的中國(guó)仍處在城鎮(zhèn)化的過(guò)渡階段，政府仍在加大基礎(chǔ)建設(shè)的投資力度，而基礎(chǔ)建設(shè)需要大量的長(zhǎng)期資本金的投入，項(xiàng)目建設(shè)周期長(zhǎng)，資金周轉(zhuǎn)緩慢，如果單一依靠政府稅收投入難以保障和滿足；通過(guò)將基礎(chǔ)建設(shè)的資產(chǎn)的未來(lái)收益打包進(jìn)行資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，可以有效的緩解政府融資難的問(wèn)題，降低銀行的壞賬風(fēng)險(xiǎn)，提高資金的周轉(zhuǎn)利用率。

（二）適當(dāng)放松對(duì)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的監(jiān)管

根據(jù)國(guó)際資本市場(chǎng)上的案例，若一國(guó)的政府對(duì)資本市場(chǎng)的監(jiān)管較少，則一國(guó)的資產(chǎn)證券化市場(chǎng)發(fā)展良好，例如資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)全球排名第一美國(guó)。反之，若一國(guó)對(duì)資本市場(chǎng)監(jiān)管較嚴(yán)，則會(huì)阻礙資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的發(fā)展，例如日本。在資產(chǎn)證券化的初期日本層實(shí)行嚴(yán)厲的監(jiān)管政策，嚴(yán)重阻礙了資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的發(fā)展。

中國(guó)的金融監(jiān)管制度一直較為嚴(yán)格，在過(guò)去，嚴(yán)格的金融監(jiān)管制度降低了中國(guó)金融危機(jī)爆發(fā)的風(fēng)險(xiǎn)，所以中國(guó)一直未有大型的金融危機(jī)爆發(fā)。但現(xiàn)在，在中國(guó)資本市場(chǎng)已與國(guó)際資本市場(chǎng)接軌的情況下，嚴(yán)格金融監(jiān)管制度反而限制了中國(guó)資本市場(chǎng)，尤其是資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的發(fā)展。因此，中國(guó)需要進(jìn)行適當(dāng)?shù)慕鹑诟母铮潘蓪?duì)資產(chǎn)證券業(yè)業(yè)務(wù)的監(jiān)管，從而為資本市場(chǎng)的發(fā)展提供廣闊的空間。

（三）不斷優(yōu)化資本市場(chǎng)的同時(shí)，進(jìn)一步豐富資產(chǎn)證券化產(chǎn)品種類

在國(guó)際市場(chǎng)上，任何與其具有穩(wěn)定現(xiàn)金流的基礎(chǔ)資產(chǎn)都可以進(jìn)行資產(chǎn)證券化，而在國(guó)內(nèi)，由于資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)處于試點(diǎn)階段，資產(chǎn)證券化種類的品種僅僅集中于基建資產(chǎn)及應(yīng)收類賬款等，沒(méi)有充分發(fā)掘出更好的投資品種。政府及資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的中介機(jī)構(gòu)應(yīng)大力拓展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的產(chǎn)品種類，實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)證券業(yè)務(wù)的多樣性。

參考文獻(xiàn)

篇（9）

為把握巴塞爾資本協(xié)議對(duì)資產(chǎn)證券化監(jiān)管的主要發(fā)展脈絡(luò)，本文主要把握巴塞爾委員會(huì)《資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓與證券化》、WP2、CP3的資產(chǎn)證券化部分及105號(hào)出版物。之所以如此選擇，是因?yàn)椤顿Y產(chǎn)轉(zhuǎn)讓與證券化》是巴塞爾委員會(huì)關(guān)注證券化的開(kāi)始，WP2是CP1(第一次征詢意見(jiàn)稿)、CP2(第二次征詢意見(jiàn)稿)、WP1到CP3的一個(gè)過(guò)渡，較之前兩個(gè)征詢意見(jiàn)稿和第一份工作文件，WP2更為完整且趨于完善，又有較大的變動(dòng)，可以反映巴塞爾委員會(huì)對(duì)證券化風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別及管理理念的深化。同時(shí)，CP3是對(duì)資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)的全面解析，有必要對(duì)其內(nèi)容進(jìn)行介紹。105號(hào)出版物作為資產(chǎn)證券化框架的最新變更，通過(guò)它可進(jìn)一步加深對(duì)于該監(jiān)管復(fù)雜歷程的把握。

1988年《巴塞爾資本協(xié)議》推動(dòng)銀行開(kāi)展資產(chǎn)證券化

資產(chǎn)證券化是近30年來(lái)世界金融領(lǐng)域最重大和發(fā)展最迅速的金融創(chuàng)新之一。資產(chǎn)證券化就是把缺乏流動(dòng)性、但具有預(yù)期未來(lái)穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)匯集起來(lái)，形成一個(gè)資產(chǎn)池，通過(guò)結(jié)構(gòu)性重組，將其轉(zhuǎn)變?yōu)榭梢栽诮鹑谑袌?chǎng)上出售和流通的證券，據(jù)以融資的過(guò)程。證券化的實(shí)質(zhì)是融資者將被證券化的金融資產(chǎn)的未來(lái)現(xiàn)金流收益權(quán)轉(zhuǎn)讓給投資者，而金融資產(chǎn)的所有權(quán)可以轉(zhuǎn)讓，也可以不轉(zhuǎn)讓。資產(chǎn)證券化的起源可追溯到20世紀(jì)60年代末的美國(guó)，巴塞爾協(xié)議在各國(guó)的實(shí)施，銀行對(duì)資本充足率的重視，大大刺激了資產(chǎn)證券化在世界各國(guó)的發(fā)展。

《巴塞爾資本協(xié)議》的資本要求為銀行提高資本充足率提供了兩個(gè)路徑選擇：增加資本的“分子策略”和縮減風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)總額的“分母策略”。前者是調(diào)整資本結(jié)構(gòu)策略，可以進(jìn)行股權(quán)融資或提高利潤(rùn)留成增加核心資本。不過(guò)，由于股權(quán)融資會(huì)稀釋股東權(quán)益，往往會(huì)遭致股東的反對(duì)；銀行也可以通過(guò)次級(jí)債券融資，但《巴塞爾資本協(xié)議》中附屬資本在自有資本中所占比率不得高于50%的比例限制，使得這一方法的使用有限，所以“分子策略”對(duì)提高資本充足率的增長(zhǎng)空間不大。而“分母策略”則是通過(guò)出售高風(fēng)險(xiǎn)低盈利資產(chǎn)降低風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的比重，縮小風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)總額，顯然該策略有較大的靈活性和潛力。

1988年《巴塞爾資本協(xié)議》是資產(chǎn)證券化得以迅猛發(fā)展的原動(dòng)力之一，它的出臺(tái)推動(dòng)了國(guó)際銀行界的資本套利行動(dòng)。對(duì)于發(fā)起行，資產(chǎn)證券化的表外處理使得證券化的資產(chǎn)從資產(chǎn)負(fù)債表中移出，資產(chǎn)和負(fù)債同時(shí)發(fā)生變動(dòng)，使資產(chǎn)存量減少；另一方面，資本數(shù)量未發(fā)生變化，因而發(fā)起行的資本充足率得以提高，達(dá)到了釋放資本、規(guī)避資本金要求的目的。對(duì)于投資行，投資證券的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重一般低于發(fā)放貸款的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重，也可以減少資本要求，供求兩方面都推動(dòng)了資產(chǎn)證券化的發(fā)展。

MathiasDewatripont＆JeanTirole在其合著的((Theprudentialregulationofbanks))(中譯本《銀行監(jiān)管》)一書(shū)中對(duì)資產(chǎn)證券化對(duì)銀行經(jīng)理的吸引、銀行選擇資產(chǎn)證券化還是調(diào)整資本作了規(guī)范分析，從理論層面得出了如下結(jié)論：一是當(dāng)資本充足率有約束力時(shí)，資產(chǎn)證券化對(duì)銀行的股東和經(jīng)理都是有吸引力的；二是當(dāng)銀行的資本比率接近最低要求時(shí)，證券化在提高資本充足率方面特別有效。

實(shí)踐也證明了這一點(diǎn)。在各國(guó)資產(chǎn)證券化的發(fā)展歷程中，歐洲和日本資產(chǎn)證券化的推動(dòng)都主要是基于提高資本充足率的考慮。如日本頒布資本充足要求規(guī)定后，許多日本金融機(jī)構(gòu)為滿足要求，通過(guò)股權(quán)融資手段擴(kuò)大資金總量。強(qiáng)勁的日本股市曾一度使日本銀行的資本充足率達(dá)到38%，但當(dāng)股市回落時(shí)，許多銀行的資本充足率又迅速回復(fù)。由于日本股市的脆弱性，日本銀行認(rèn)識(shí)到提高核心資本并非明智的選擇，從而轉(zhuǎn)向利用證券化限制資本增長(zhǎng)的“分母策略”。在歐洲，1986、1987兩年發(fā)行的資產(chǎn)支持證券(ABS)總量?jī)H為17億美元，而到1996年達(dá)到300億美元，1998年為466億美元，2002年達(dá)到792億歐元。

資產(chǎn)證券化監(jiān)管框架的演變

一、資產(chǎn)證券化監(jiān)管框架的起源：《資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓與證券化》

1992年9月，巴塞爾委員會(huì)的一個(gè)工作小組就資產(chǎn)證券化出具了《資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓與證券化》的分析報(bào)告。報(bào)告分為簡(jiǎn)介、資產(chǎn)證券化的機(jī)制、資產(chǎn)證券化的動(dòng)機(jī)、資產(chǎn)證券化的影響和監(jiān)管問(wèn)題五部分。

1.委員會(huì)關(guān)注資產(chǎn)證券化監(jiān)管的原因。

委員會(huì)之所以提出要將資產(chǎn)證券化納入監(jiān)管的范圍，是基于資產(chǎn)證券化日趨活躍，帶來(lái)了一系列令人擔(dān)憂的問(wèn)題。主要的擔(dān)憂是：如果不是徹底出售的話，那么信用風(fēng)險(xiǎn)仍會(huì)留在銀行中。報(bào)告簡(jiǎn)要分析了資產(chǎn)證券化使銀行面臨的風(fēng)險(xiǎn)，主要包括：(1)出售方銀行因非真實(shí)銷售，會(huì)面臨資產(chǎn)質(zhì)量不佳而遭受部分或全部損失的風(fēng)險(xiǎn)。(2)即使銀行有效轉(zhuǎn)移了資產(chǎn)，但當(dāng)資產(chǎn)出現(xiàn)問(wèn)題時(shí)，它仍然可能面臨著重新購(gòu)回證券的道義壓力。(3)銀行還面臨操作風(fēng)險(xiǎn)。

2.資產(chǎn)證券化監(jiān)管的初步建議。

委員會(huì)指出，各國(guó)監(jiān)管者需要認(rèn)真確定某一證券化安排中的風(fēng)險(xiǎn)是否已部分或全部有效地轉(zhuǎn)給了投資者或信用強(qiáng)化者，并要確保安排是審慎的，主要應(yīng)關(guān)注以下幾個(gè)問(wèn)題：

(1)真實(shí)銷售。

如果發(fā)起行承擔(dān)著下列任何一項(xiàng)責(zé)任，則認(rèn)為它并沒(méi)有實(shí)現(xiàn)真實(shí)的出售：一是回購(gòu)或交換任何資產(chǎn)；二是任何已售出資產(chǎn)的損失保留在出售方銀行；三是支付已售出資產(chǎn)本息的任何責(zé)任(服務(wù)費(fèi)除外)。這三類資產(chǎn)均應(yīng)由銀行的資本作為支持。

(2)證券化安排的管理。

應(yīng)確保銀行不提供某種形式追索的道義責(zé)任和信用風(fēng)險(xiǎn)。如果存在下述情況，銀行可能提供了信用支持：一是要求將特別目的的機(jī)構(gòu)（SPV)并入財(cái)務(wù)報(bào)表并將其名稱列在該機(jī)構(gòu)的名稱內(nèi)。二是為SPV或安排提供支持的責(zé)任，例如彌補(bǔ)發(fā)行損失。三是在從債務(wù)人處收到收入之前向購(gòu)買者匯款的責(zé)任，或彌補(bǔ)因所管理資產(chǎn)的延遲付款或未付款而形成的現(xiàn)金缺口，除非完全是出于現(xiàn)金流量時(shí)間安排方面的考慮。

在上述所有情況下，銀行承受著某種形式的信用風(fēng)險(xiǎn)，且此類風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)有相應(yīng)的資本基礎(chǔ)作為支持。

(3)第三方銀行的信用增強(qiáng)(creditenhancement)或流動(dòng)性支持。

信用增強(qiáng)的兩種監(jiān)管方式：一是當(dāng)銀行的信用增強(qiáng)所支持的是第一損失或根據(jù)歷史數(shù)據(jù)判斷的損失金額較高時(shí)，以組合資產(chǎn)的金額為基礎(chǔ)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)；另一種方式將信用增強(qiáng)額度從銀行資本扣除。流動(dòng)性支持應(yīng)視為有效擔(dān)保，與信用增強(qiáng)同等對(duì)待。

可見(jiàn)該文件只是簡(jiǎn)單地提出了對(duì)資產(chǎn)證券化監(jiān)管的幾個(gè)要點(diǎn)，并未提出具體的處理辦法，但是它對(duì)資產(chǎn)證券化的關(guān)注為關(guān)于資產(chǎn)證券化的兩份工作文件和巴塞爾新資本協(xié)議奠定了一定的基礎(chǔ)。

[NextPage]

二、資產(chǎn)證券化框架的完善：WP2

如果說(shuō)《資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓與證券化》只是委員會(huì)對(duì)資產(chǎn)證券化的初步感知，CP1、CP2、WP1是證券化處理方法的雛形，那么WP2無(wú)疑是巴塞爾委員會(huì)在資產(chǎn)證券化處理方法上的一次飛躍和突破。它在WP1中提出的流動(dòng)性便利、提早攤還的處理方法等方面取得了實(shí)質(zhì)性進(jìn)展，更為全面地認(rèn)識(shí)和覆蓋了資產(chǎn)證券化暴露的風(fēng)險(xiǎn)。

1.委員會(huì)對(duì)WP1修改的原因。

在WP1中，巴塞爾委員會(huì)主要對(duì)如下七個(gè)問(wèn)題尚存不確定和疑問(wèn)，就此向業(yè)界征詢意見(jiàn)，以對(duì)WP1進(jìn)行修改，從而完善資產(chǎn)證券化框架，這也是WP1修改的重要原因：(1)在計(jì)算擁有外部評(píng)級(jí)或推測(cè)評(píng)級(jí)的資產(chǎn)證券化暴露的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重時(shí)，使用ABS因子是否合適。(2)在計(jì)算發(fā)起行資本金要求時(shí)是否應(yīng)設(shè)立上限，即最高資本要求.(3)監(jiān)管公式方法(SFA)的測(cè)度口徑。(4)關(guān)于循環(huán)證券化經(jīng)濟(jì)資本的計(jì)算方法。(5)期限的調(diào)整。(6)流動(dòng)性便利處理的風(fēng)險(xiǎn)敏感方法。(7)是否對(duì)某些證券化風(fēng)險(xiǎn)的處理上不清晰或充分。

2.WP2對(duì)WP1的修改內(nèi)容及結(jié)果。

經(jīng)過(guò)整理業(yè)界對(duì)WP1的反饋意見(jiàn)，WP2對(duì)上述一些問(wèn)題做出了回復(fù)并對(duì)WP1給予了修訂和更為明確翔實(shí)的表述，表現(xiàn)在如下幾個(gè)方面：

(1)WP2中較大的變更，也是與整個(gè)巴塞爾新資本協(xié)議框架一致的地方，是提出了資產(chǎn)證券化的第二支柱——外部監(jiān)管(supervisoryreview)，并在附錄4中予以了詳盡說(shuō)明。證券化外部監(jiān)管支柱要求監(jiān)管當(dāng)局在評(píng)估銀行資本是否充足時(shí)要注意銀行利用期限錯(cuò)配(maturitymismatches)結(jié)構(gòu)降低資本要求，以及證券化資產(chǎn)池中資產(chǎn)的相關(guān)性是否在資本計(jì)算中得到反映，并對(duì)隱性支持條款、殘余風(fēng)險(xiǎn)、收回條款、提早攤還的外部監(jiān)管提出了操作建議。同時(shí)，對(duì)證券化的監(jiān)管也秉承了新協(xié)議強(qiáng)調(diào)的監(jiān)管的靈活性。在資本金要求方面，監(jiān)管當(dāng)局可根據(jù)證券化的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移程度對(duì)資本要求進(jìn)行調(diào)整，而且為應(yīng)對(duì)證券化飛速的發(fā)展，委員會(huì)提出監(jiān)管當(dāng)局應(yīng)當(dāng)能夠根據(jù)證券化呈現(xiàn)出的新特征來(lái)判斷其對(duì)風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移的影響并采取相應(yīng)對(duì)策。

(2)WP2的另一個(gè)較大變更是提出了資產(chǎn)池分散性(granularity)的概念，并以此為基礎(chǔ)對(duì)以評(píng)級(jí)為基礎(chǔ)的方法(RBA)和監(jiān)管公式方法(SFA)的計(jì)算進(jìn)行了相應(yīng)調(diào)整。通過(guò)征詢業(yè)界意見(jiàn)，委員會(huì)認(rèn)為資產(chǎn)池暴露的分散性是證券化風(fēng)險(xiǎn)分散程度的重要決定因素。對(duì)非分散性資產(chǎn)池的證券化將給優(yōu)先證券化帶來(lái)較大的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，因而分散性被納入了RBA和SFA中。對(duì)于RBA，要根據(jù)資產(chǎn)池的分散性和證券化暴露的厚度(thickness)來(lái)決定不同的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重。對(duì)于SFA，銀行應(yīng)考慮資產(chǎn)池的風(fēng)險(xiǎn)性和資產(chǎn)池資產(chǎn)加權(quán)平均違約率(thepool’sexposure-weightedaveragelossgivendefault)。

(3)WP2修改了SFA。在WP1中，SFA的計(jì)算基于三個(gè)參數(shù)：KIRB、L證券化的信用增強(qiáng)水平)、T(證券化的厚度)。為提高SFA的風(fēng)險(xiǎn)敏感性并根據(jù)上文提及的分散性，SFA的計(jì)算又增加了N(暴露的有效數(shù)量)和資產(chǎn)池資產(chǎn)加權(quán)平均違約率(LGD)。WP1中提出的系統(tǒng)資本要求應(yīng)等于(1+β)*KIRB(β是由委員會(huì)制定的風(fēng)險(xiǎn)升水，約為20%)也被廢止，因?yàn)榉欠稚①Y產(chǎn)池的證券化比分散資產(chǎn)池的證券化需要更多的資本金。由于參數(shù)的增多，特別是評(píng)估每筆證券化資產(chǎn)池分散性的繁瑣，委員會(huì)也意識(shí)到這將加重使用SFA銀行的負(fù)擔(dān)，因而又提出了簡(jiǎn)化計(jì)算有效數(shù)量N的“安全港”概念，并對(duì)LGD的計(jì)算也進(jìn)行了簡(jiǎn)化。

(4)WP2制定了對(duì)發(fā)起行的最高資本限額。WP1中的IRB處理方法使得某些情況下銀行的資本要求高于未實(shí)行證券化之前，業(yè)界反映證券化不能增加發(fā)起行的整體信用風(fēng)險(xiǎn)，相反風(fēng)險(xiǎn)被重新分配并轉(zhuǎn)移至第三方。由于這與委員會(huì)提出的“IRB不應(yīng)激勵(lì)或阻礙銀行實(shí)行證券化”及鼓勵(lì)銀行向IRB過(guò)渡的理念不符，委員會(huì)制定了對(duì)發(fā)起行的最高資本限額，但最高資本限額只適用于能計(jì)算資產(chǎn)池KIRB的銀行。

(5)流動(dòng)性便利和表外信用增強(qiáng)處理方法的修改主要集中于以下三方面：①委員會(huì)在標(biāo)準(zhǔn)方法下制定了一系列規(guī)則，用以認(rèn)定表外頭寸是否可被認(rèn)定為合格流動(dòng)性便利。②委員會(huì)認(rèn)識(shí)到流動(dòng)性便利的一種特殊情況，只有在某些條件下才會(huì)使用，比如市場(chǎng)混亂條件下的流動(dòng)性便利，并對(duì)該種情況制定了信用轉(zhuǎn)換系數(shù)(CCF，creditconversionfactor)。③業(yè)界意見(jiàn)表明大多數(shù)流動(dòng)性便利和信用增強(qiáng)不大可能有外部評(píng)級(jí)或推測(cè)評(píng)級(jí)，因而委員會(huì)提出對(duì)所有未評(píng)級(jí)便利扣除的方法并不適用于此；并對(duì)較優(yōu)的流動(dòng)性便利和信用增強(qiáng)提出了“對(duì)應(yīng)法”(lookthroughtreatment)。

(6)對(duì)具有提早攤還特征的證券化處理方法的更改。

①WP1中對(duì)所有具有提早攤還特征的證券化使用固定的信用轉(zhuǎn)換系數(shù)。委員會(huì)進(jìn)一步研究后對(duì)具有該特征的未承諾零售風(fēng)險(xiǎn)暴露(uncommittedretailcreditlines)提出了不同的轉(zhuǎn)換系數(shù)。

②更改了對(duì)具有提早攤還特征的證券化發(fā)起行的資本金要求，發(fā)起行應(yīng)對(duì)發(fā)起行利息和投資行利息都持有資本金。

③委員會(huì)還進(jìn)一步對(duì)具有提早攤還特征的證券化進(jìn)行了區(qū)分：控制性的提早攤還和非控制性的提早攤還，并對(duì)兩者提出了不同的處理方法。

另外，WP2中將業(yè)界普遍表示歡迎的“自上而下法”中適用于剩余期限為6個(gè)月的證券化延長(zhǎng)為一年。

3.WP2中對(duì)業(yè)界質(zhì)疑問(wèn)題的保留及解釋。

對(duì)于一些業(yè)界質(zhì)疑的問(wèn)題，委員會(huì)堅(jiān)持了自己的看法，并未進(jìn)行修改，而是給予了詳盡的解釋：

(1)關(guān)于扣除低于KIRB部分的頭寸。

WP1中提出發(fā)起行自留或回購(gòu)部分的信用增強(qiáng)水平如低于KIRB就應(yīng)當(dāng)扣除。一些銀行注意到這種做法與支撐IRB框架的信用風(fēng)險(xiǎn)模型不符，提出了異議。委員會(huì)給出的解釋是該做法能激勵(lì)發(fā)起行將蘊(yùn)含最大風(fēng)險(xiǎn)的高度次級(jí)證券化暴露轉(zhuǎn)移出去，因而是合理的。

(2)關(guān)于ABS的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重。

在WP1中，對(duì)于評(píng)級(jí)為A-及以上的證券化暴露的ABS風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重與具有相同評(píng)級(jí)的非次級(jí)公司債券的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重相同，而對(duì)于低于A-的證券化暴露，其ABS風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重則低于相同評(píng)級(jí)的非次級(jí)公司債券。業(yè)界就這種差異提出了不同意見(jiàn)。委員會(huì)的回復(fù)認(rèn)為這種差異是基于兩方面的考慮：首先，厚度不足的次級(jí)證券化往往比相同評(píng)級(jí)的公司債券呈更高的違約率。其次，分散化資產(chǎn)池支撐的證券化多具有系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，因而其邊際風(fēng)險(xiǎn)更高。

此外，WP2就一些尚不明確的細(xì)節(jié)繼續(xù)征詢業(yè)界意見(jiàn)，包括有效數(shù)量N的確定、非分散的資產(chǎn)池支撐的證券化方法是否進(jìn)一步調(diào)整以及RBA和SFA對(duì)資本金要求計(jì)算結(jié)果到底有多大的差異。

三、資產(chǎn)證券化框架：CP3

CP3的信用風(fēng)險(xiǎn)一一資產(chǎn)證券化框架從501段到606段，分為資產(chǎn)證券化框架下涉及的交易范圍和定義、確認(rèn)風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移的操作要求和對(duì)資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)暴露的處理四部分，以下將對(duì)框架內(nèi)的變更和核心問(wèn)題進(jìn)行介紹。

1.與WP2相比，CP3中資產(chǎn)證券化框架的變動(dòng)。

(1)加入了巴塞爾新資本協(xié)議的第三支柱——信息披露，規(guī)定了資產(chǎn)證券化的標(biāo)準(zhǔn)法和IRB法下的披露，包括定性披露和定量披露的具體內(nèi)容。

(2)承諾的零售信用風(fēng)險(xiǎn)暴露和非零售信用風(fēng)險(xiǎn)暴露的信用轉(zhuǎn)換系數(shù)提高為90%(原為80%)。

(3)監(jiān)管公式的“某一檔次的IRB資本”計(jì)算方法由原來(lái)的被證券化資產(chǎn)的名義值*[S(L+T)—S(L)]變動(dòng)為被證券化資產(chǎn)的名義值乘以(a)0.0056*T、(b)(S[L+T]—S[L])中較大者。

(4)新增加了對(duì)流動(dòng)性便利的重疊部分無(wú)需持雙份資本的條款。

(5)新增了在銀行無(wú)法使用“自上而下法”或是“自下而上法”來(lái)計(jì)算KIRB的情況下暫時(shí)使用的方法。

2.CP3中資產(chǎn)證券化框架的核心問(wèn)題。

(1)委員會(huì)提出確定資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)暴露所需資本時(shí)，必須以經(jīng)濟(jì)內(nèi)涵為依據(jù)，而不能只看法律形式。這項(xiàng)規(guī)定適應(yīng)了資產(chǎn)證券化形式多樣、層出不窮的發(fā)展趨勢(shì)，同時(shí)又賦予了監(jiān)管當(dāng)局相當(dāng)大的靈活性。

(2)CP3特別對(duì)發(fā)起行的概念給予了說(shuō)明，是由于CP3中發(fā)起行的定義范圍大于一般對(duì)發(fā)起行的定義，實(shí)質(zhì)上包括一般意義上的發(fā)起行、承銷人，也即對(duì)該過(guò)程進(jìn)行管理、提供建議、向市場(chǎng)發(fā)售證券或提供流動(dòng)性和／或信用增強(qiáng)的銀行，就會(huì)被進(jìn)而看作是發(fā)起行。

(3)發(fā)起行可以在計(jì)算加權(quán)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)時(shí)將被證券了的資產(chǎn)剔除的相關(guān)條件。

(4)CP3對(duì)風(fēng)險(xiǎn)暴露的處理方法——標(biāo)準(zhǔn)法和內(nèi)部評(píng)級(jí)法中SFA和RBA的適用范圍、操作要求、具體計(jì)算給予了詳盡說(shuō)明。

四、資產(chǎn)證券化框架的最新變動(dòng)：105號(hào)文件及巴塞爾新資本協(xié)議

CP3的資產(chǎn)證券化框架部分是業(yè)界反應(yīng)最為強(qiáng)烈的部分之一，也是許多監(jiān)管當(dāng)局宣稱不接受CP3的重要原因之一。業(yè)界普遍認(rèn)為CP3中的資產(chǎn)證券化IRB過(guò)于復(fù)雜，給銀行帶來(lái)了負(fù)擔(dān)。委員會(huì)于2003年10月開(kāi)始對(duì)證券化框架進(jìn)行了修訂，并于2004年1月提出了修改意見(jiàn)稿，主要是簡(jiǎn)化了資產(chǎn)證券化框架并推進(jìn)了處理方法的一致性。

1.委員會(huì)考慮對(duì)一些未評(píng)級(jí)的低風(fēng)險(xiǎn)證券化頭寸采用新的處理方法，該方法應(yīng)能夠體現(xiàn)領(lǐng)先銀行目前的風(fēng)險(xiǎn)管理實(shí)踐。委員會(huì)將對(duì)資產(chǎn)支持商業(yè)票據(jù)采用內(nèi)部評(píng)估方法(InternalAssessmentApproach)。

2.委員會(huì)將簡(jiǎn)化SFA。第三次征詢意見(jiàn)稿中的監(jiān)管公式方法用于處理未評(píng)級(jí)頭寸，起初業(yè)界對(duì)它的反映主要集中于其復(fù)雜性。進(jìn)一步，業(yè)界質(zhì)疑SP與目前銀行風(fēng)險(xiǎn)管理實(shí)踐的不一致性，但同時(shí)也有一些銀行認(rèn)為SF更具敏感性并愿意采用。簡(jiǎn)化后的SF將適用于所有未評(píng)級(jí)資產(chǎn)支持商業(yè)票據(jù)的流動(dòng)性便利和信用增強(qiáng)，并且委員會(huì)正在考慮是否設(shè)立證券化資產(chǎn)池中暴露的有效數(shù)量(N)的上限。

3.委員會(huì)考慮增加“自上而下法”和KIRB計(jì)算方法的靈活性。銀行反映對(duì)用自上而下內(nèi)部評(píng)級(jí)法計(jì)算的暴露其違約損失率高達(dá)100%太保守，委員會(huì)正計(jì)劃制定更寬松的標(biāo)準(zhǔn)，允許銀行在用“自上而下法”計(jì)算證券化暴露的KIRB時(shí)，使用自己估算的違約損失率。

4.加強(qiáng)SFA和RBA的一致性以及發(fā)起行和投資行處理方法的一致性。無(wú)論銀行是發(fā)起行還是投資行，也不論是低于還是超過(guò)KIRB部分，所有外部評(píng)級(jí)頭寸都使用RBA方法。同時(shí)，委員會(huì)同意修改RBA使其風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重與證券化暴露的內(nèi)在風(fēng)險(xiǎn)更一致。

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[中圖分類號(hào)]F832[文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼]A[文章編號(hào)]1005-6432（2012）52-0065-02

1資產(chǎn)證券化概述

1.1資產(chǎn)證券化基本概念

資產(chǎn)證券化（asset-backed securitization，ABS）起源可追溯到20世紀(jì)60年代末的美國(guó)。關(guān)于資產(chǎn)證券化的定義，許多學(xué)者都有過(guò)論述。目前國(guó)內(nèi)使用較為廣泛的定義是：資產(chǎn)證券化是指把缺乏流動(dòng)性，但具有未來(lái)現(xiàn)金流收入的資產(chǎn)集中起來(lái)，通過(guò)結(jié)構(gòu)性重組，將其轉(zhuǎn)變?yōu)榭梢栽诮鹑谑袌?chǎng)上出售和流動(dòng)的證券，據(jù)以融通資金的過(guò)程。這種證券化是一種存量資產(chǎn)的證券化，通過(guò)證券化企業(yè)盤活了存量資源，取得了發(fā)展資金，降低了經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。

資產(chǎn)證券化這一概念包括以下三層含義：第一，證券化的“資產(chǎn)”是指那些缺乏流動(dòng)性，但具有可預(yù)見(jiàn)未來(lái)現(xiàn)金收入的資產(chǎn)，這些資產(chǎn)還應(yīng)具有某種同質(zhì)性，即具有一定的共同特征；第二，“證券化”指一種技術(shù)，這種技術(shù)可以被稱為一種加工或轉(zhuǎn)換技術(shù)，即通過(guò)這種技術(shù)可以對(duì)原有資產(chǎn)中的權(quán)益進(jìn)行加工轉(zhuǎn)換，然后傳遞給投資者。即將適合證券化的資產(chǎn)轉(zhuǎn)換成證券的過(guò)程。第三，這些資產(chǎn)擔(dān)保證券是有資產(chǎn)收入支持的、并可以在市場(chǎng)上進(jìn)行流通和交易。資產(chǎn)擔(dān)保證券的收益來(lái)自于該項(xiàng)資產(chǎn)組合產(chǎn)生的收益，是一種具有穩(wěn)定收益的證券類憑證。投資者購(gòu)買到這些資產(chǎn)擔(dān)保證券后，可以在市場(chǎng)上進(jìn)行買賣和交易。這里需要指出的是，資產(chǎn)證券化中的“資產(chǎn)”不僅包括資產(chǎn)負(fù)債表下的資產(chǎn)，還包括預(yù)期未來(lái)收益。

1.2資產(chǎn)證券化的基本原理

資產(chǎn)證券化有四項(xiàng)基本原理，即基礎(chǔ)資產(chǎn)的現(xiàn)金流分析、資產(chǎn)重組、風(fēng)險(xiǎn)隔離和信用增級(jí)。第一，基礎(chǔ)資產(chǎn)的現(xiàn)金流分析構(gòu)成資產(chǎn)證券化的核心原理，資產(chǎn)證券化表面上看是以資產(chǎn)為支撐的，而實(shí)際是以資產(chǎn)預(yù)期所產(chǎn)生的現(xiàn)金流為支撐的，沒(méi)有預(yù)期的現(xiàn)金流就無(wú)法進(jìn)行資產(chǎn)證券化；第二，資產(chǎn)重組是運(yùn)用一定方式和手段對(duì)資產(chǎn)進(jìn)行重新分割和組合，將基礎(chǔ)資產(chǎn)從整體資產(chǎn)中“剝離”出來(lái)，真實(shí)出售給特殊目的載體，然后進(jìn)行證券化操作，通過(guò)資產(chǎn)重組可以選擇出適合證券化的資產(chǎn)，并匯集組成一個(gè)資產(chǎn)池；第三，風(fēng)險(xiǎn)隔離原理的核心內(nèi)容就是通過(guò)技術(shù)操作把基礎(chǔ)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)和原始權(quán)益人其他資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)隔離開(kāi)來(lái)，進(jìn)而提高資產(chǎn)證券化的效率，以及最大化資產(chǎn)證券化交易中參與各方的收益。風(fēng)險(xiǎn)隔離機(jī)制是資產(chǎn)證券化特有的一項(xiàng)技術(shù)，也是與其他融資方式相比的優(yōu)勢(shì)所在；第四，信用增級(jí)是通過(guò)額外信用的引入，來(lái)分散證券化資產(chǎn)的整體風(fēng)險(xiǎn)，繼而相應(yīng)分散投資者的風(fēng)險(xiǎn)，提高證券化資產(chǎn)的信用級(jí)別的多種金融手段的總稱。資產(chǎn)支持證券發(fā)行必須經(jīng)過(guò)信用機(jī)構(gòu)的評(píng)級(jí)，其評(píng)估重點(diǎn)是基礎(chǔ)資產(chǎn)能否及時(shí)提供足額的現(xiàn)金流，以保證證券的定期支付能力。

2資產(chǎn)證券化的意義

2.1資產(chǎn)證券化為企業(yè)創(chuàng)造了一種新的融資渠道

資產(chǎn)證券化在股票和債券等傳統(tǒng)的融資渠道之外，為企業(yè)提供了又一重要的融資平臺(tái)，資產(chǎn)證券化作為一種創(chuàng)新的融資工具可以為企業(yè)的融資難題提供有益的幫助，是拓寬融資渠道的有效補(bǔ)充。企業(yè)資產(chǎn)證券化既是對(duì)企業(yè)已有存量資產(chǎn)的優(yōu)化配置，又能在不增加企業(yè)負(fù)債或資產(chǎn)的前提下實(shí)現(xiàn)融資計(jì)劃，而且企業(yè)資產(chǎn)證券化特有的交易結(jié)構(gòu)和技術(shù)實(shí)現(xiàn)了企業(yè)與投資者之間的破產(chǎn)隔離。

2.2資產(chǎn)證券化降低了融資成本

證券化資產(chǎn)結(jié)構(gòu)重組后，實(shí)現(xiàn)了其信用風(fēng)險(xiǎn)與公司的整體風(fēng)險(xiǎn)相隔離；同時(shí)通過(guò)對(duì)證券化資產(chǎn)的信用增級(jí)，降低證券化資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)水平，從而降低了融資成本。

2.3增加了證券資產(chǎn)的流動(dòng)性

通過(guò)資產(chǎn)證券化，企業(yè)將缺乏流動(dòng)性的資產(chǎn)轉(zhuǎn)換成現(xiàn)金流，有效地解決了企業(yè)資產(chǎn)流動(dòng)性不足的問(wèn)題。資產(chǎn)證券化能夠快速地將證券化資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為現(xiàn)金，并將其從原始權(quán)益人的經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)中移出，可以實(shí)現(xiàn)表外融資，擴(kuò)大了原始權(quán)益人的借款能力，原始權(quán)益人能夠較容易地從事其他投資機(jī)會(huì)。另外，資產(chǎn)證券化獲得的現(xiàn)金流還可以用來(lái)償還債務(wù)，降低資產(chǎn)負(fù)債率和利息費(fèi)用，合理優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，增加股東財(cái)富。

2.4為投資者提供了新的投資渠道

當(dāng)前，我國(guó)境內(nèi)投資渠道還十分有限，大量資金集中在有限的投資市場(chǎng)，容易造成資產(chǎn)泡沫，不利于了國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)的平穩(wěn)發(fā)展。資產(chǎn)證券化無(wú)疑為投資者提供了新的投資渠道，在維護(hù)金融市場(chǎng)平穩(wěn)的同時(shí)，增加了投資者收益。

3資產(chǎn)證券化的參與主體及運(yùn)作流程

3.1資產(chǎn)證券化的參與主體

資產(chǎn)證券化的參與主體主要包括：原始權(quán)益人、特殊目的主體（SPV）、信用增級(jí)機(jī)構(gòu)、信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)、證券承銷商、服務(wù)機(jī)構(gòu)和受托人等。①原始權(quán)益人。原始權(quán)益人是基礎(chǔ)資產(chǎn)未來(lái)現(xiàn)金流的權(quán)益人，也是基礎(chǔ)資產(chǎn)的轉(zhuǎn)出方。②特殊目的主體（SPV），特殊目的主體是資產(chǎn)支持證券的真正發(fā)行人，設(shè)立特殊目的主體的主要目的是為了實(shí)現(xiàn)被證券化資產(chǎn)與原始權(quán)益人其他資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)隔離。③信用增級(jí)機(jī)構(gòu)。信用增級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)特定目的主體發(fā)行的資產(chǎn)支持證券提供額外的信用支持，即信用增級(jí)，以提高資產(chǎn)支撐證券的評(píng)級(jí)，保護(hù)投資者利益，并為此承擔(dān)資產(chǎn)證券化交易活動(dòng)中的風(fēng)險(xiǎn)。④信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)。信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)對(duì)特定目的主體發(fā)行的資產(chǎn)支持證券進(jìn)行評(píng)級(jí)，以增強(qiáng)投資機(jī)構(gòu)信心，保護(hù)投資者利益。⑤證券承銷商。證券承銷商負(fù)責(zé)銷售特定目的主體發(fā)行的資產(chǎn)支持證券。⑥服務(wù)機(jī)構(gòu)。服務(wù)機(jī)構(gòu)主要對(duì)資產(chǎn)池的資產(chǎn)及其產(chǎn)生的現(xiàn)金流進(jìn)行管理。⑦受托人。受托人是投資者利益的代表，受托管理基礎(chǔ)資產(chǎn)以及對(duì)資產(chǎn)支持證券進(jìn)行償付。

3.2企業(yè)資產(chǎn)證券化具體流程

在整個(gè)資產(chǎn)證券化過(guò)程涉及多家參與主體，每個(gè)主體發(fā)揮不同的左右，在經(jīng)過(guò)一系列的操作后，最終完成證券化。典型的資產(chǎn)證券化運(yùn)作一般包括七個(gè)步驟：第一，原始權(quán)益人選擇擬證券化的基礎(chǔ)產(chǎn)，通過(guò)捆綁組合形成資產(chǎn)池；第二，設(shè)立特殊目的的載體SPV；第三，原始權(quán)益人將基礎(chǔ)資產(chǎn)出售給SPV；第四，信用增級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)資產(chǎn)支持證券進(jìn)行信用增級(jí)；第五，信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)資產(chǎn)支持證券進(jìn)行信用評(píng)級(jí)；第六，證券承銷商對(duì)資產(chǎn)支持證券進(jìn)行設(shè)計(jì)，在此基礎(chǔ)上發(fā)行上市；第七，服務(wù)機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)現(xiàn)金流管理及償付有關(guān)費(fèi)用。

4我國(guó)企業(yè)資產(chǎn)證券化實(shí)踐及探討

資產(chǎn)證券化有利于企業(yè)釋放資本，增加收益，拓寬融資渠道，緩解資金需求壓力，改善資本結(jié)構(gòu)，且資產(chǎn)證券化具有低融資成本、低風(fēng)險(xiǎn)的優(yōu)勢(shì)，因此企業(yè)對(duì)于資產(chǎn)證券化有很強(qiáng)的需求。但由于我國(guó)的資產(chǎn)證券化起步較晚，企業(yè)資產(chǎn)證券化還處于試點(diǎn)階段，發(fā)展還不成熟，相關(guān)法律制度還不健全，因此目前在我國(guó)進(jìn)行資產(chǎn)證券化的資產(chǎn)還是十分有限。

目前我國(guó)的資產(chǎn)證券化在實(shí)踐中采取了兩條路線：①以銀監(jiān)會(huì)為主導(dǎo)的信貸資產(chǎn)證券化，包括CLD和MBS/RMBS；②以證監(jiān)會(huì)主導(dǎo)的企業(yè)資產(chǎn)證券化，主要是SAMP（專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃）。目前信貸資產(chǎn)證券化在法律和實(shí)踐中都比較成熟，但是對(duì)于企業(yè)資產(chǎn)證券化，證監(jiān)會(huì)還處于一事一批的階段，還沒(méi)有明確的法律規(guī)范企業(yè)資產(chǎn)證券化。

就我國(guó)目前實(shí)際情況來(lái)看，可以用來(lái)證券化的資產(chǎn)主要是大型公共設(shè)施、大型公司應(yīng)收款等，這些資產(chǎn)在我國(guó)都有較大規(guī)模，有一定的統(tǒng)計(jì)規(guī)律，統(tǒng)計(jì)資料較完備，現(xiàn)金流相對(duì)穩(wěn)定，信用級(jí)別比較高，所以比較適合進(jìn)行資產(chǎn)證券化。而作為知識(shí)產(chǎn)權(quán)的無(wú)形資產(chǎn)，如版權(quán)、專利權(quán)、電視轉(zhuǎn)播權(quán)、有錢勘探資料等，雖然也具備了資產(chǎn)證券化的基本條件，但把此類資產(chǎn)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)進(jìn)行證券化還存在諸多障礙，如權(quán)利人及其法律關(guān)系復(fù)雜，知識(shí)產(chǎn)權(quán)難以獨(dú)立帶來(lái)收益，及其固有的時(shí)間性、地域性、可復(fù)制性、不穩(wěn)定性等特點(diǎn)，都導(dǎo)致對(duì)投資者吸引力降低，因此知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化在我國(guó)尚不存在實(shí)施條件。

5結(jié)論

綜上所述，資產(chǎn)證券化可以有效地解決企業(yè)融資困境，但由于我國(guó)金融市場(chǎng)深度和廣度都十分不足，金融創(chuàng)新進(jìn)程緩慢嚴(yán)重影響了金融市場(chǎng)效率，不利于金融市場(chǎng)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的支持促進(jìn)作用。因此，現(xiàn)階段我國(guó)應(yīng)大力推動(dòng)實(shí)施資產(chǎn)證券化工作，重點(diǎn)做好資產(chǎn)證券化的市場(chǎng)監(jiān)管和法律法規(guī)的建設(shè)工作，逐步規(guī)范資產(chǎn)證券化的實(shí)施程序，使其真正成為解決我國(guó)企業(yè)資金瓶頸的重要渠道。

參考文獻(xiàn)：

[1]傅美蘭淺論我國(guó)資產(chǎn)證券化的基本模式選擇[J].金融財(cái)經(jīng)，2008（8）：19